Меню
Главная
Авторизация/Регистрация
 
Главная arrow Экономика arrow Корпоративные финансы: Финансовые расчеты

УПРАВЛЕНИЕ КАПИТАЛОМ И ВЫБОР ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА

КАПИТАЛ И ТЕОРИИ ФОРМИРОВАНИЯ ЕГО СТРУКТУРЫ

Каждое предприятие, независимо от организационно-правовой формы, должно быть обеспечено ресурсами, в том числе капиталом для ведения финансово-хозяйственной деятельности. По мнению Б. Нидлза, X. Андерсона, Д. Колдуэлла, капитал предприятия представляет собой экономические ресурсы, находящиеся в распоряжении собственников предприятия и включающие денежные и материальные ценности, а также нематериальные активы[1].

Категория капитала длительное время является предметом исследования ряда ученых, сформировавших своими работами классическое, марксистское и неоклассическое направления, отражающие процессы развития общественного производства. Работы ряда ученых, в том числе И.А. Бланка, В. В. Бочарова, К. Маркса, У. Пети, Д. Рикардо, П. Самуэльсона, И. Фишера, Д. Хикса, Ф. Энгельса и других, определили экономический, ресурсный и бухгалтерский подходы к трактовке этой категории[2].

Экономический подход считает капиталом все, что способно приносить доход, в том числе и средства производства. В ресурсном подходе капитал определяется как ресурс длительного пользования или как инвестиционный ресурс, предназначенный для ведения деятельности предприятия. Бухгалтерский подход рассматривает капитал как источник финансирования деятельности, отражаемый в пассиве бухгалтерского баланса и состоящий из источников долгосрочного или долгосрочного и краткосрочного характера.

В. В. Бочаров рассматривает капитал как совокупность стоимости средств, вложенных в активы в денежной, материальной и нематериальной форме[3]. И.А. Бланк объединяет указанный подход, определяя капитал, как «запас экономических благ в форме денежных средств и капитальных товаров, вовлекаемый его собственниками в экономический процесс как инвестиционный ресурс и фактор производства с целью получения дохода...»[4]. Финансовый менеджер использует в своей деятельности все указанные подходы для анализа капитала, поскольку они позволяют проанализировать имеющиеся и определить необходимые предприятию финансовые средства.

В соответствии с принципами МСФО капитал предприятия определяется как «остаточная доля участия в активах организации после вычета всех ее обязательств», что является по сути определением чистых активов. Различные подходы к пониманию данной категории определяют существование различных методик, определяющих структуру и расчет капитала.

Для управления финансовыми потоками предприятию необходимо провести анализ капитала, включающий:

  • • определение возможных источников финансирования деятельности и их оптимального сочетания с использованием существующих теорий оптимизации капитала предприятия;
  • • установление основных воздействующих факторов, влияющих на цену капитала и целевые функции управления;
  • • планирование стоимости отдельных источников финансирования и средневзвешенной стоимости капитала.

Капитал предприятия классифицируют по следующим признакам:

  • • по принадлежности: собственный и заемный;
  • • по целевому назначению: производственный, ссудный, спекулятивный;
  • • по форме: денежный, материальный и нематериальный;
  • • по участию в процессе производства: основной и оборотный;
  • • по форме участия в процессе кругооборота: денежный, товарный и производственный;
  • • по форме собственности: индивидуальный, корпоративный и государстве н н ы й;
  • • в зависимости от организационно-правовой формы предприятия: паевой, акционерный и предпринимательский;
  • • по состоянию: накапливаемый и используемый;
  • • по структуре капитала на этапах его привлечения: с постоянной и с переменной структурой и др.

Для ведения деятельности предприятие использует различные источники финансирования и в разном сочетании по размеру и последовательности привлечения. У каждого источника финансирования имеется своя стоимость, или плата за привлечение. Совокупная стоимость всех источников финансирования создает цену привлекаемого предприятием капитала. Вид источника финансирования, размер привлекаемых средств и условия их получения определяют финансовую устойчивость и денежные потоки предприятия.

Предприятие, использующее только собственный капитал, имеет наивысшую финансовую устойчивость. Привлечение заемных средств позволяет развиваться более быстрыми темпами, но поскольку за них надо платить определенную цену, то возникают риски в части невозврата средств и финансовая устойчивость предприятия объективно снижается.

При рассмотрении капитала предприятия говорят об активном капитале, к которому относят все то, чем оно владеет, и пассивном капитале, являющемся источником формирования активного капитала. Информационной базой для его оценки является бухгалтерская (финансовая) отчетность предприятия. Рассмотрим основные понятия, связанные с капиталом.

Собственный капитал (СК) в финансовом менеджменте — это финансовые ресурсы, принадлежащие предприятию и используемые для ведения деятельности. Его величина равна сумме значений уставного капитала, образованного за счет взносов участников и за счет размещения обыкновенных и привилегированных акций, добавочного капитала, сумм переоценки внеоборотных активов, резервного капитала, нераспределенной прибыли, амортизации, созданных предприятием фондов, сумм целевого финансирования и др. В состав С К могут включаться и резервы, образованные в соответствии с законодательством, и суммы безвозмездных поступлений, отражаемые по ст. «Доходы будущих периодов». Вместе с тем согласно п. 66 Положения по ведению бухгалтерского учета и бухгалтерской отчетности в Российской Федерации, утв. приказом Минфина России от 29.07.1998 № 34н (в ред. приказа Минфина России от 25.10. 2010 № 132н), предлагается учитывать в составе собственного капитала уставный (складочный), добавочный и резервный капитал, нераспределенную прибыль и прочие резервы.

Акционерный капитал — капитал, находящийся в обращении и равный стоимости выпущенных предприятием простых и привилегированных акций за исключением собственных акций, выкупленных у акционеров и находящихся в распоряжении предприятия.

Привлеченный капитал — капитал, состоящий из суммы долгосрочных (стр. 1400) и краткосрочных обязательств (стр. 1500) за вычетом доходов будущих периодов (стр. 1530), отраженных в пассиве бухгалтерского баланса.

Заемный капитал — капитал, определяемый как сумма долгосрочных (со сроком погашения более одного года) и краткосрочных кредитов и займов (менее одного года), отражаемых по стр. 1410 и 1510 бухгалтерского баланса. В ряде случаев, например при расчете собственных оборотных средств, в расчете используется вся сумма долгосрочных обязательств, показываемая по стр. 1400 бухгалтерского баланса. Структура заемного капитала в России и за рубежом отличается, что связано с разным уровнем развития экономики, отличиями в правилах ведения бухгалтерского учета и составления бухгалтерской (финансовой) отчетности[5].

Основной капитал — совокупность средств, вложенных в основные фонды, которые функционируют длительный период времени, переносят свою стоимость на стоимость продукции по частям и их величина отражается (в узком понимании) по стр. 1150 бухгалтерского баланса.

Основные производственные средства — часть средств труда, которые неоднократно участвуют в процессе производства (здания, машины, оборудование и др.). В отличие от них, согласно п. 1 ст. 256 НК РФ основные средства непроизводственного назначения (жилые дома, объекты социальной сферы), учитываемые на балансе и неиспользуемые для извлечения дохода, не переносят свою стоимость посредством амортизации на создаваемый продукт.

Оборотный капитал — капитал предприятия, авансированный в оборотные активы предприятия, функционирующий в кругообороте капитала и создании новой стоимости. В финансовой отчетности оборотные активы показывают во II разделе «Оборотные активы» бухгалтерского баланса и включают материальные оборотные средства в виде запасов, НДС, дебиторскую задолженность, финансовые вложения (за исключением денежных эквивалентов), денежные средства и денежные эквиваленты, прочие оборотные активы. Общая величина стоимости оборотных активов (оборотного капитала) отражается по стр. 1200 бухгалтерского баланса. По мнению В. В. Ковалева, термин «оборотный капитал» (его синоним в отечественном учете — оборотные средства, оборотные активы) относится к мобильным активам предприятиям, которые являются денежными средствами или могут быть обращены в них в течение года или одного производственного цикла[6].

Финансовые вложения представляют собой инвестиции в государственные и корпоративные ценные бумаги, в совместную деятельность (по договору простого товарищества), вклады в уставные (складочные) капиталы других предприятий, предоставленные займы другим организациям, определяемые как сумма значений по стр. 1170 и 1240 баланса.

Важной характеристикой капитала является его ликвидность. Под ликвидностью актива понимают возможность его реализовать и превратить в денежные средства. Степень ликвидности определяется скоростью (временем), в течение которого предприятие может расплатиться по своим обязательствам денежными средствами, полученными от реализации активов.

Определение оптимальной структуры капитала является предметом рассмотрения ряда теорий. В их основе заложена предпосылка, что цена капитала предприятия определяется текущей рыночной стоимостью источников финансирования с учетом будущих денежных поступлений в адрес акционеров и кредиторов и размером привлекаемых средств. Структура капитала предприятия, включающая собственный и заемный капитал, считается оптимальной, если обеспечивается максимум рыночной оценки всего капитала. Модели капитала основываются на сравнении затрат и оценке соотношения стоимости собственного и заемного капитала. Научные работы определяют неоклассический и институциональный подходы к решению вопроса формирования структуры капитала.

Неоклассический подход определяет совершенство рынка, на котором информация является полной и общедоступной, отсутствуют издержки по купле-продаже ценных бумаг и различия в условиях займа и инвестирования для всех инвесторов, действия менеджеров отвечают требованию рациональности и др. Институциональный подход определяет принятие решений с учетом имеющихся мотивов, стимулов и критериев, работы менеджеров на заданный «показатель», конфликта интересов участников и др.

Неоклассический подход представлен в традиционной теории Ф. Модильяни — М. Миллера (1958) и др. Институциональный подход реализуется: в сигнальных теориях на основе моделей С. Росса (1977), теории асимметричной информации С. Майерса — Н. Май-луфа (1977, 1984), Миллера и Рока (1986), С. Уэлша (1989); в теориях противоречия интересов (теории агентских издержек, корпоративного контроля затрат, стейкхолдеров); в поведенческих теориях (теории отслеживания рынка, информационных каскадов, автономии инвестиций менеджеров) и др.

Традиционная теория была широко распространена до конца 1950-х годов. Эта теория поддерживала положение о существовании оптимальной структуры капитала. Принималось, что цена капитала предприятия зависит от его структуры и стоимости собственного и заемного капитала, а критерием оптимальности является минимизация средневзвешенной стоимости капитала WACC (англ.— weighted average cost of capital). Положения теории определяли, что стоимость заемного капитала меньше стоимости собственного капитала. На этом основании делался вывод, что уменьшение стоимости капитала может быть обеспечено за счет роста доли заемного капитала в общей сумме источников финансирования. В этой теории сформулировано положение о существовании взаимосвязи между структурой и ценой капитала и рыночной стоимостью предприятия. Ограничением ее использования является отсутствие конкретных рекомендаций по оптимизации структуры капитала.

Теория Ф. МодильяниМ. Миллера, разработанная в 1958 г., посвященная анализу формирования оптимальной структуры капитала, определила, что стоимость компании определяется только ее доходами и не зависит от структуры капитала. В 1963 и 1978 гг. эта теория была уточнена за счет учета налога на прибыль компании и налогообложения подоходным налогом доходов собственников капитала (акционеров и владельцев облигаций). Это позволило сделать вывод о наличии взаимосвязи между структурой капитала и рыночной стоимостью предприятия.

Разработанная теория позволила ее авторам сделать следующие выводы:

  • • при учете налога на прибыль, при отсутствии или при равном налогообложении собственников подоходным налогом рыночная оценка предприятия, использующего заемный капитал, выше, чем предприятия, которое его не использует;
  • • в случае наличия налоговых льгот стоимость заемного капитала будет ниже, и чем больше будет его размер в общей сумме привлеченного капитала предприятия, тем меньше будет величина средневзвешенной стоимости капитала;
  • • налогообложение подоходным налогом владельцев капитала приводит к уменьшению доходов, получаемых ими, и к изменению их поведения;
  • • оптимальная структура капитала формируется в результате компромисса между получением экономии за счет налогов в результате привлечения заемного капитала и ростом затрат, определяемых агентскими расходами и потенциальными финансовыми потерями, связанными с ростом доли заемного капитала в общей сумме источников финансирования;
  • • чем больше доля заемного капитала в структуре капитала, тем выше цена акций;
  • • небольшая доля заемного капитала предпочтительна, а большая нежелательна для предприятия;
  • • для каждого предприятия существует своя оптимальная структура капитала.

Сущность теории компромисса (trade-off theory) состоит в том, что предприятие определяет оптимальную структуру предприятия «собственный капитал — заемный капитал» как компромисс между эффектом «налоговой защиты» по процентным платежам, с одной стороны, и потерями от ухудшения финансового положения и риском банкротства — с другой.

Теория иерархии (pecking order) устанавливает правила выбора дешевого источника финансирования с минимальным риском. Основные положения теории состоят в следующем:

  • • предпочтение отдается собственным источникам финансирования;
  • • дивидендные выплаты устанавливаются с учетом эффекта от инвестиционных возможностей;
  • • при внешнем финансировании применяется следующая очередность привлечения ресурсов: займы, облигации, обыкновенные акции.

В теории компромисса и теории иерархии отсутствует теоретическое обоснование соотношения заемного и собственного капитала, а только излагаются рекомендации для менеджера.

Согласно теории С. Майерса — Н. Майлуфа (развитие теории компромисса) предполагается, что менеджеры обладают более достоверной информацией для принятия решения, чем инвесторы и кредиторы, а принимаемые менеджерами решения отвечают интересам имеющихся («старых») акционеров. Положения теории рекомендуют привлекать источники финансирования в порядке убывания их предпочтительности: нераспределенная прибыль, заемный капитал, конвертируемые облигации, эмиссия акций.

Величина WACC для предприятий РФ, привлекавших заемные средства в странах Европы, составляла до финансового кризиса порядка 4—5%, а в РФ — 18—24%1. Однако, когда в условиях кризиса западные кредиторы потребовали вернуть вложенные средства, перед собственниками предприятий возникла проблема возможной утраты контроля над предприятием. Поэтому вопрос привлечения дешевых заемных средств решается с учетом следующих принципов:

  • • определения минимальной цены капитала на каждом из этапов привлечения источников финансирования с учетом их размера, структуры, последовательности привлечения и необходимого обеспечения;
  • • предпочтения, отдаваемого внутренним источникам финансирования перед внешними, что особенно актуально в условиях финансового кризиса;
  • • учета взаимосвязи привлекаемого для финансирования собственного капитала с дивидендной политикой предприятия;
  • 1 Мицкевич А. Экономический анализ скидок // Экономические стратегии, 2006. № 8. С. 148—154. См. http://www.inesnet.ru
  • • приоритетности в погашении внешней задолженности по привлеченным источникам финансирования перед внутренней;
  • • выбору внешних источников финансирования с наименьшей стоимостью.

При привлечении капитала основными понятиями являются понятия стоимости источников финансирования и цены капитала. Это важно в связи с тем, что за привлекаемые ресурсы предприятие должно платить акционерам, инвесторам и кредиторам, а значит — рассматривать альтернативные варианты привлечения средств исходя из их стоимости. Иными словами, как правило, бесплатных источников финансирования для предприятия не существует, а цена капитала непосредственно влияет на управление финансовыми потоками и целевыми функциями. Выбирая источники финансирования, предприятие исходит из того, что отдача от используемого капитала должна превышать цену, которую придется платить за капитал, использованный в качестве источников финансирования.

  • [1] Нидлз Б., Андерсон X., Колдуэлл Д. Принципы бухгалтерского учета: Пер. с англ./Под ред. Я.В. Соколова. М.: Финансы и статистика, 2003.
  • [2] Бочаров В.В. Современный финансовый менеджмент. СПб.: Питер, 2006.
  • [3] Там же.
  • [4] Бланк И.А. Управление формированием капитала. Киев: Ника-Ценгр; Эльга, 2000.
  • [5] Ермолаев С.Н. Применение традиционной теории структуры капитала в расчетах финансовых показателей фирмы // Менеджмент в России и за рубежом, 1999. № 4. http://www.dis.ru
  • [6] Ковалев В.В. Анализ финансового состояния предприятия. М.: Дело и сервис, 2004. С. 268.
 
Если Вы заметили ошибку в тексте выделите слово и нажмите Shift + Enter
< Пред   СОДЕРЖАНИЕ   След >
 

Популярные страницы