AD НОС АНАЛИЗ ИНВЕСТИЦИЙ НА ОСНОВЕ СВА

В основе любых показателей анализа инвестиций лежит принцип окупаемости (возвратности) авансированного капитала. Этот принцип раскрывается в методологии СВА (Cost—benefit analysis) — анализ решений на основе сопоставления затрат и генерируемых на их основе выгод.

Индекс В/С — это показатель, который отражает суммарную отдачу проекта и определяется как отношение простой стоимости притоков (Inflows) к простой стоимости оттоков по проекту (Outflows). Формула достаточно проста в применении:

(5.1)

В/С =

Inflows

Outflows

Индекс DB/C — это показатель, который отражает дисконтированный эффект от проекта и определяется аналогично В/С с учетом поправки на дисконтирование:

DB / С =

(5.2)

PV Inflows

PV Outflows

Можно рекомендовать использовать эти показатели в качестве сравнения различных вариантов реализации проекта. Нормативом для этого показателя является следующее соотношение: В/С> DB/C > 1. Между тем не следует выбирать индекс доходности затрат, как и другие относительные показатели, для сравнения одного проекта с другим, так как в каждом случае имеется различный объем затрат и выгод, и финальные результаты в абсолютном выражении и при одинаковом В/С могут существенно отличаться.

СВА, или метод затрат и выгод — это совокупность способов для проверки возможности изменений или необходимости отказа от них. Как определяет СВА «12 Manage executive track», это, прежде всего, взвешенный подход к принятию решений, при котором все положительные элементы (притоки наличности и нематериальные выгоды) кладутся на одну чашу весов, а все отрицательные элементы (затраты и убытки) — на другую.

Другое определение СВА позволяет рассматривать его как процесс оценки проектов, а также как неформальный подход к принятию различных решений. В зависимости от того, где применяется СВА, может использоваться аппарат как количественной, так и качественной оценки. СВА также следует различать по уровням на анализ изменений на макро- и микроуровнях. Каждому уровню будут соответствовать определенные формальные процедуры оценки и отбора решений.

В наиболее распространенной теории СВА предполагает следующую последовательность шагов при анализе:

• 1) определение целей инвестиций;
• 2) идентификация и приоритизация проекта;
• 3) анализ осуществимости и вариантные сравнения;
• 4) экономический анализ;
• 5) анализ эффективности инвестиций;
• 6) анализ финансовых коэффициентов;
• 7) многокритериальный анализ;
• 8) анализ проекта в условиях неопределенности (чувствительность и риск).

Рассмотрим эти шаги подробнее.

• 1. Определение целей инвестиций является отправной точкой для анализа, и в зависимости от сформулированной цели позволяет выбрать глубину анализа и набор показателей. В этой части должна указываться иерархия целей (высшие, общие, специальные) с учетом характера проекта, т.е. проекты могут иметь социальное, культурное, коммерческое значение. Правильно выбранные цели помогут ответить на вопрос, достигнут ли проектом намеченный результат, и отражает ли проведенный анализ все стороны проекта.
• 2. Идентификация и приоритизация проекта предполагает установление институциональных, финансовых, организационных рамок проекта, руководствуясь категориями «количество» и «качество». Прежде всего идентификация должна определить конкретные задачи и механизмы для достижения поставленных выше целей, раскрыть сущность проекта. При этом должны ясно формулироваться приоритетные области анализа. Иногда в мультипроектах

СВА должен рассмотреть эффективность субпроектов и подсказать наилучший вариант совместной реализации. Приоритеты проекта выбираются в соответствии с государственными программами, стратегиями, законами. Финансовые и временные границы проекта также должны быть определены, что позволит установить приоритет использования в проекте местных и более дешевых материалов, создавая экономию единовременных и текущих затрат в течение предполагаемых 20—30 лет эксплуатации.

• 3. Анализ осуществимости и вариантные сравнения согласно европейскому руководству по СВА «Guide to cost-benefit analysis of investment projects» (ЕС) не должен ограничиваться инженерными, техническими аспектами. Внимание должно концентрироваться и на маркетинговых, организационных сторонах проекта, выборе альтернативных вариантов достижения, в том числе и социально-экономической эффективности. Из анализа должно быть видно, что предложенный вариант является наилучшим из всех возможных.
• 4. Экономический анализ предполагает учет влияния проекта на основные группы пользователей и участников проекта, включая прямые, косвенные, каталитические и другие эффекты.
• 5. Анализ эффективности инвестиций производится в разрезе основных вариантов реализации проекта с учетом временной стоимости вложений, текущих затрат и доходов от проекта. В случае, если проект показывает отрицательные результаты, необходимо пересмотреть условия его реализации, используя по возможности иную схему финансирования, налоговые преференции или вариант концессионной модели.
• 6. Анализ инвестиционной эффективности дополняется анализом финансовых коэффициентов, который позволяет проанализировать промежуточные результаты деятельности по шагам проекта и при необходимости разработать механизм хеджирования.
• 7. Многокритериальный анализ раскрывает влияние всех факторов, которые не могут быть учтены в финансовом и экономическом анализе: политическую обстановку, общественные блага и психологический климат, защиту окружающей среды, безопасность, культурный и образовательный уровень и другие эффекты, не поддающиеся количественной оценке.
• 8. Анализ проекта в условиях неопределенности (чувствительность и риск) основывается на том, что реализация проекта всегда связана со степенью неопределенности, вызванной отсутствием точного представления о будущем. Степень этой неопределенности является главным источником риска, поэтому риск-анализ рассматривает имеющие место риски проекта, ключевые источники рисков, возможный ущерб и диапазон изменений. Оценка чувствительности проекта характеризует степень устойчивости проекта к воздействию различных факторов риска и неопределенности, изменению основных управляющих параметров проекта, что проявляется в возможности отклонения от прогнозируемых результатов.

Общая процедура СВА представлена на схеме (рис. 5.10), которой рекомендуется придерживаться для того, чтобы получить всестороннее представление о проекте и представить достоверную картину по всем направлениям оценки.

В соответствии с этой схемой вначале проводится оценка общественной экономической эффективности проекта. Если проект не эффективен и по общественной, и по коммерческой эффективности, принимается решение об отказе от инвестиций. Если все-таки с определенной поддержкой проект может быть окупаемым, то в рамках второй фазы анализа разрабатывается организационно-экономический механизм его реализации и проверяется эффективность участия всех стейкхолдеров.

Применение СВА или Ad hoc анализ. Когда говорим о применении методов СВА для анализа инвестиционного проекта, то рассматриваем его как ad hoc анализ, т.е. применительно к данному проекту. Экономист должен рассмотреть все возможные варианты реализации и необходимые условия, которые могут сделать проект жизнеспособным. Чем выше риски, тем больше необходимость в государственной поддержке проекта. Считается, что проекты в сфере телекоммуникаций, обслуживания населения, грузовых железнодорожных перевозок менее подвержены рискам спроса и не требуют существенных вложений со стороны государства, в то время как при строительстве линий общественного транспорта, больниц участие государства может быть значительным.

Экономический анализ проекта. При проведении экономического анализа проекта учитываются все релевантные выгоды и затраты, имеющие влияние на общество. Инвестиционные и эксплуатационные затраты в расчетах очищены от косвенных налогов. Все расчеты проводятся за период 10 лет с дисконтом 9%. В основе используемого подхода положены принципы руководства «Guide to cost-benefit analysis of investment projects» (ЕС) и шаблона «Analysis of Monetised Costs and Benefits» TAG (CK)¹.

Показатели экономического анализа подтверждают высокую общественную значимость проекта и говорят о необходимости проверки финансовой состоятельности проекта.

Финансовый анализ проекта. Основными источниками доходов инвестора выступают: сбор оплаты за проезд; размещение рекламы вдоль автодороги; сдача в аренду территорий вдоль полосы отвода; размещение сервисных объектов вдоль автодороги.

Подробнее см.: Cost Benefit Analysis: a weighing-scale approach for decision

making// ; Cost Benefit Analysis//

org/w/>.

Результаты анализа (+/—) 1-я фаза анализа

Процедуры

• 1 Оценка общественной значимости проекта
• 2 Оценка общественной эффективности проекта
• 3 Оценка коммерческой эффективности проекта

Оценка вариантов поддержки проекта и изменения условий

Разработка институциональной и организационной схем проекта, состава участников, приемлемой для всех участников схемы финансирования

Оценка

эффективности для каждого участника

Отказ от проекта

2-я фаза анализа

Отказ от проекта

Проект Проект эффск- эффективен тивен с условием поддержки

Отказ

от

проекта

Отказ

от

проекта

Отказ от проекта

Отказ от проекта

Резюме общих выводов и завершение анализа

Проект имеет коммерческую эффективность, но не приносит дополнительных выгод обществу

Рис. 5.10. Общая процедура СВА

Источник: Андруцкий Р. АО НОС анализ инвестиций на основе СВА // Учет и финансы. 2009. № 1.

Основные текущие затраты включают: расходы на содержание и ремонт автодороги; расходы на содержание толлингов; расходы на персонал; налоги и другие обязательные платежи; прочие накладные расходы.

Финансовый анализ проведен с использованием финансовой модели «Business Planning Master»¹. Ставка дисконтирования 9%. Финансовые результаты проекта выглядят следующим образом.

Таблица 5.18

Экономический анализ проекта

ENPV — экономический чистый дисконтированный доход; ENPV = = PVB - PVC.

Таблица 5.19

Финансовый анализ проекта

Инвестиционные показатели соответствуют приемлемым для инвестора критериям. В целом экономический и финансовый анализ проекта показали целесообразность строительства альтернативной дороги без дополнительной государственной поддержки.

СВА представляет целое научное направление, в котором существует множество теоретических концепций, методов, имеющих спе-

См.: Business Plan PL. Разработчик РОФЭР. Компьютерная модель для проведения ретроспективного анализа финансового состояния компании и расчета прогнозных финансовых показателей.

цифические особенности в зависимости от страны, уровня, масштаба анализа, вида анализируемой эффективности. Он является привлекательным для экономистов благодаря своей научно-практической ценности и может быть достаточно простым способом обоснования управленческих решений и применяться менеджерами в своей деятельности. Также СВА может быть весьма сложным и комплексным, когда речь идет об анализе крупномасштабных государственных или международных проектов. Любая идея, претендующая на право быть реализованной, должна пройти проверку на основе анализа СВА. Это позволит не только с должной уверенностью предсказать, с какими издержками связано воплощение идеи и каких выгод можно ожидать, но и сберечь массу времени и средств в погоне за мерцающим светом прибыли. Как отметил один из известных финансистов Уоррен Баффетт, проблемой для нас является генерирование идей с той же скоростью, с которой мы зарабатываем деньги. Поэтому важно владеть сведениями о реальном положении вещей.