МЕТОДИКА ФАКТОРНОГО АНАЛИЗА ПОКАЗАТЕЛЕЙ РЕНТАБЕЛЬНОСТИ КАПИТАЛА

Аналитический обзор литературных источников, посвященных проблеме измерения влияния факторов на уровень рентабельности капитала (см. Приложение Г), показывает, что большинство их авторов используют для этого известную модель фирмы Ри РопГ.

^а ~ К об х Кргг (2.38)

Однако одни авторы в соответствии со своей концепцией понятия доходности капитала рассчитывают рентабельность активов и рентабельность продаж по прибыли до выплаты процентов и налогов, другие — по балансовой прибыли, третьи — по чистой прибыли. Как мы уже попытались показать в первой главе, более обоснованно рассчитывать данные показатели по прибыли до выплаты процентов и налогов. В этом мы солидарны с такими авторами, как Ж. Ришар, Б. Коласс, В.В. Ковалев и др.

Многие авторы затем пытаются развить исходную модель фирмы Ри РоМ разнообразными способами. Примером такого преобразования может служить модель, которая довольно часто встречается в учебной литературе:

п П П В О А КО КЗ дз чол чл

Ял =-= — х — х-х-х-х-х-х-,

А Акт В О А КО КЗ ДЗ ЧОА ЧА Акт

где П/Акт —рентабельность активов;

П/В — рентабельность продаж;

В/ОА — оборачиваемость оборотных активов;

ОА/КО — коэффициент текущей ликвидности;

КО/КЗ — краткосрочные обязательства на рубль кредиторской задолженности;

КЗ/ДЗ —соотношение кредиторской задолженности с дебиторской задолженностью;

ДЗ/ЧОА — доля дебиторской задолженности в чистых оборотных активах;

ЧОА/ЧА — доля чистых оборотных активов в чистых активах организации;

ЧА/Акт —доля чистых активов в активах организации.

Очевидно, что не все коэффициенты этой модели поддаются экономической интерпретации. Как можно объяснить, что рост доли дебиторской задолженности в чистых оборотных активах способствует приросту рентабельности активов? К сожалению, разработчики таких моделей обычно не дают разъяснения механизма действия рассматриваемых факторов на уровень доходности активов, а основное внимание уделяют технике расчета.

Н.С. Пласкова [7, с. 130] преобразует модель фирмы Ри Роп! следующим образом:

xyxzxkxl,

Рч ЗК СК ОЛ N Рч

1 — —— х х ?=? х = х —-

Акт СК Акт ЗК ОА N

где х — коэффициент финансового рычага;

у — коэффициент финансовой независимости;

г — коэффициент текущей ликвидности;

к — коэффициент оборачиваемости оборотных активов;

/ — чистая рентабельность продаж.

Недостатком данной модели является, во-первых, то, что рентабельность совокупных активов и рентабельность продаж исчислены на основании чистой прибыли, в результате чего, как уже отмечалось, эти показатели не могут реально отражать эффективность деятельности предприятия.

Во-вторых, для характеристики финансовой структуры капитала в модель введены два показателя (коэффициент финансового рычага и коэффициент финансовой независимости), дублирующие друг друга, от уровня которых не зависит доходность активов.

В-третьих, коэффициент текущей ликвидности, характеризующий возможность погашения краткосрочных обязательств оборотными активами предприятия, также не оказывает влияния на нетто-результат от эксплуатации инвестиций.

Наконец, прибыль от эксплуатации инвестиций зависит не только от скорости оборачиваемости оборотного капитала, но и от скорости оборота средств, вложенных во внеоборотные активы. Следовательно, в данной ситуации правильнее брать в расчет оборачиваемость всего капитала. В дополнение к этому можно привести следующий аргумент: поскольку при определении рентабельности совокупного капитала сумму заработанной прибыли мы соотносим с общей величиной активов предприятия, то и выручку надо соотносить с той же суммой активов.

Если основу построения факторных моделей составляют чисто математические приемы, а не экономическая сущность моделируемых явлений, то познавательная ценность таких моделей невелика. Особенно это характерно для книг по финансовой статистике. Для примера приведем еще одну модель статистического анализа общей (балансовой) рентабельности активов [150, с. 439]:

п БП БП Прп Врп СОК ОК КО ЗК СК

А ~ Акт ~ Прп Х Врп Х СОК Х ОК Х КО* ЗК* СК* Акт'

Экономическое содержание последовательно расположенных факторов в модели следующее:

  • • коэффициент балансовой прибыли;
  • • рентабельность продаж;
  • • оборачиваемость собственного оборотного капитала;
  • • доля собственного оборотного капитала в общей стоимости всего оборотного капитала (оборотных активов);
  • • коэффициент ликвидности;
  • • доля краткосрочных обязательств в общей сумме заемного капитала;
  • • коэффициент соотношения заемного и собственного капитала;
  • • доля собственного капитала в общей сумме активов.

В данной модели много лишних звеньев, которые для аналитика или финансового менеджера не представляют никакого практического интереса. К примеру, использование показателя оборачиваемости собственного оборотного капитала вместо оборачиваемости всего капитала, как отмечалось ранее, не имеет смысла. Собственные средства не могут оборачиваться изолированно от заемных, поскольку они представляют единый денежный поток. Если же выручку отнести только к собственному оборотному капиталу, а его доля за исследуемый период уменьшилась, следует ли из этого, что ускорилась оборачиваемость средств на предприятии? А если на предприятии дефицит собственного оборотного капитала, т.е. доля собственного оборотного капитала в формировании активов равна нулю, как быть в такой ситуации? А какую практическую ценность в этой модели представляют коэффициент текущей ликвидности, соотношение краткосрочных обязательств с общей их суммой, заемного капитала с собственным? Для того чтобы судить о структуре капитала, достаточно одного, последнего показателя в этой модели — доли собственного капитала в общей валюте баланса. Но структура источников капитала, как мы уже пытались доказать, влияет на чистую прибыль и на рентабельность собственного капитала, она не влияет на общую сумму брутто-прибыли до выплаты процентов и налогов, которую следует считать основой расчета рентабельности совокупных активов. Общеизвестно, что природа образования прибыли не зависит от источников формирования капитала предприятия. Как показывает опыт многих стран, можно работать эффективно и с высокой долей заемных средств, получая высокую отдачу на вложенный капитал.

Аналогичные недостатки присущи и модели, приведенной в учебном пособии Г.В. Шадриной и др. [170, с. 228]:

п _ ЧП Чистая прибыль

ЛЛ. л - — X

Акт

х

Выручка

х

Выручка Дебиторская задолженность Дебиторская задолженность Активы

Возникает вопрос: почему только оборачиваемость дебиторской задолженности, а не всего капитала способствует повышению его доходности? И чем эта модель лучше модели фирмы Эи РопП Не совсем удачной является попытка О.В. Ефимовой [54, с. 375] расширить модель фирмы Ри РоШ, разложив рентабельность продаж на два фактора: издержкоемкость продукции и рентабельность затрат:

Расходы Прибьыь Выручка Выручка Расходы Активы

Понятно желание автора показать влияние доходности понесенных расходов на рентабельность вложения капитала в активы предприятия, но как объяснить с экономической позиции прямую функциональную зависимость доходности активов от роста издержкоемкости продукции?

В учебнике Э.А. Маркарьяна и др. [100, с. 289—290] предлагается расширение модели фирмы Ри Роп! за счет факторного разложения рентабельности продаж и коэффициента оборачиваемости совокупных активов. В частности, для изучения факторов формирования оборачиваемости активов предложена следующая модель:

„в и чА СК Ес

К* = -==- = — х = х =

В В чА СК

М

= КчАхКнА хКм хК*, =

00

х

0Р ^4 СК Ес 0Р СК

= ^ X Х2 X Х3 X Х4,

где;^ — доля чистых активов в общей сумме активов;

х2 — отношение собственного капитала к чистым активам;

х3 — доля собственного оборотного капитала в сумме собственного капитала (коэффициент маневренности собственного капитала);

х4 — коэффициент оборачиваемости собственного капитала.

Содержательное наполнение данной модели также вызывает много вопросов.

Во-первых, не пояснено, каким образом чистые активы, доля собственного капитала в чистых активах, а также доля собственного оборотного капитала в общей сумме собственного капитала влияют на ускорение оборачиваемости совокупных активов. Ведь, как уже отмечалось, скорость оборота капитала, вложенного в активы предприятия, не зависит от источников его формирования. При недостатке собственного капитала может происходить замедление оборачиваемости средств из-за несвоевременного обеспечения производственного процесса необходимыми ресурсами. Напротив, дополнительное вливание заемных средств, как правило, способствует ускорению денежного потока.

Во-вторых, какой смысл имеет второй показатель? Ведь при правильном исчислении собственный капитал равняется чистым активам предприятия. Разность между ними обусловлена исключительно недостатками в методике отражения собственного капитала в балансе.

В-третьих, оборачиваемость собственного капитала также не представляет никакого теоретического и практического интереса, так как собственный капитал не может оборачиваться отдельно от заемного, они используются в едином потоке. Практически невозможно установить, сколько выручки получено с помощью собственного капитала и сколько — с помощью привлеченных средств.

В литературе встречается и такая модификация факторной модели рентабельности активов:

В

/

Vе»

-1

ОА Запасы

X-X-X

С

П

Акт

ОА

Запасы

= X, X Х2 X Х3 X х4,

где х{ — выручка на рубль затрат;

х2 — доля оборотных активов в формировании активов; х3 — доля запасов в формировании оборотных активов; х4 — оборачиваемость запасов, раз [182, с. 127].

К данной модели также нет пояснений, почему именно только оборачиваемость запасов, а не всех оборотных активов играет ключевую роль в формировании доходности активов. Всегда ли рост доли оборотных активов и доли запасов в оборотных активах приводит к повышению доходности капитала? Видимо, не всегда. Здесь должны быть какие-то оптимальные пропорции. Предположим, что предприятие закупило очень много сырья или затоварилось готовой продукцией, заморозив капитал на стадии запасов на длительный период. Вряд ли это будет способствовать росту рентабельности. Какие практические рекомендации может дать аналитик или финансовый директор, проведя анализ по данной модели? Над этим стоит задуматься и тем, кто стремится создать или усовершенствовать модели, и тем, кто их использует.

Из сказанного следует, что приведенные модели факторного анализа рентабельности, построенные на основе абстрактных математических соотношений, теряют экономический смысл.

Что касается факторного анализа рентабельности собственного капитала, то большинство авторов (см. Приложение Д) производят разложение данного показателя следующим образом:

ЮЕ =

ЧП

СК

ЧП В Акт В Акт СК

где Яри — чистая рентабельность продаж (по чистой прибыли);

К()б — коэффициент оборачиваемости совокупных активов (капиталоотдача, ресурсоотдача, отдача капитала);

Кфз — коэффициент финансовой зависимости.

Недостатком данной модели является то, что здесь используется показатель рентабельности продаж, исчисленный на основе чистой прибыли, который сам зависит от финансовой структуры капитала, представленной в данной модели самостоятельно — в виде коэффициента финансовой зависимости.

Аналогичный недостаток присущ факторной модели рентабельности собственного капитала, предложенной Н.С. Пласковой [7, с. 134]:

ЮЕ =

ЧП

СК

ЧП

В

_5_х ЗА / ЗК Акт СК / Акт

В отличие от предыдущей модели здесь присутствует лишнее звено — коэффициент финансового риска Кф , который тесно связан с коэффициентом финансовой зависимости и практически дублирует его. Такая перегруженность модели снижает ее информативность и практическую значимость, так как результаты анализа трудно поддаются экономической интерпретации.

Нельзя обойти вниманием и факторную модель рентабельности собственного капитала, предложенную Л.В. Прыкиной [121, с. 295], а также С.В. Дыбаль [50, с. 179]:

ЯОЕ =

ЧП

СК

хК

об. С К

где и первый фактор (чистая рентабельность оборота), и второй фактор (коэффициент оборачиваемости собственного капитала) не имеют экономического смысла, на что указывалось ранее.

В этом плане более грамотно построена факторная модель рентабельности собственного капитала Ж. Ришаром [125, с. 298]; в ней первый фактор представлен в виде произведения доли чистой прибыли в общей сумме прибыли до выплаты процентов и общей нормы прибыльности (общей рентабельности оборота):

ЯОЕ = — = — х^х — х — = Д п хЯ п хК бхКфз СК ВД В Акт СК чп рп об ф-3

где ВД — валовой доход (здесь чистая прибыль + проценты).

В связи с вышеизложенным при разработке факторных моделей показателей доходности капитала мы учитывали, во-первых, их содержательное наполнение, во-вторых, структурно-логиче-скую взаимосвязь элементов модели, в-третьих, концептуальные подходы к их расчету.

Согласно структурно-логической модели, приведенной на рис. 1.3, в первую очередь необходимо изучить факторы изменения рентабельности операционного капитала, поскольку он является основой формирования остальных показателей доходности капитала. Как видно из рисунка, его величина непосредственно зависит от скорости оборота капитала в операционном процессе и от уровня рентабельности продаж:

-=«обХКоб-

РП

(2.39)

п рп в рп п

ЯОА = -^- = -^-х — ОК ОК В

Отличие данной модели от подобных моделей, предложенных другими авторами, состоит в том, что в ней показатели рентабельности исчислены не по чистой прибыли или общей прибыли отчетного периода, а по прибыли от реализации продукции до вы-

платы процентов и налогов. Целесообразность такого подхода была обоснована в главе 1. Здесь лишь заметим, забегая несколько вперед, что влияние рентабельности продаж и оборачиваемости операционных активов на уровень доходности совокупных активов и собственного капитала будут оценены на основе данных показателей.

По данной модели способом абсолютных разниц можно определить, как изменился уровень рентабельности операционного капитала, задействованного в основной деятельности, за счет:

• коэффициента оборачиваемости операционного капитала:

АЯОА,, = А К . х Я ,;

Коб об Об0

• рентабельности оборота:

АЯОА„ = К Л х А Я

Кб об об

После этого более подробно изучаются причины изменения рентабельности продаж по модели (2.29), которая была приведена ранее:

Я Х[ИМ7,х(Л-»,)]-Л 06 В Х(КЛ7,хр,)

где УРП — физический объем продаж; р — цена за единицу продукции;

Ь — переменные затраты на единицу продукции;

А — постоянные затраты на весь объем продаж данного вида продукции.

Объединив модели (2.29) и (2.39), получим новую модель, которая позволит комплексно исследовать влияние факторов на изменение доходности операционного капитала:

ЯОА =

'ЦуРПІМр-ьі)]-А

ЯУРП.хр,)/^

(2.40)

Данная модель позволяет установить изменение рентабельности операционного капитала за счет объема продаж, структуры реализованной продукции, среднего уровня отпускных цен, уровня переменных затрат на единицу продукции, обшей суммы постоянных затрат и коэффициента оборачиваемости капитала.

Для анализа рентабельности операционного капитала можно использовать также пятифакторную модель, предложенную А.Д. Шереметом [174, с. 238]:

где P — прибыль от реализации продукции;

F — средняя стоимость основных средств;

Е — средние остатки материальных оборотных средств;

N — выручка от реализации продукции;

P/N — рентабельность продаж;

F/N + E/N — капиталоемкость продукции (обратный показатель коэффициенту оборачиваемости);

S/N — затраты на рубль продукции;

U/N, M/N, А/N — соответственно зарплатоемкость, материалоемкость и амортизациоемкость продукции.

По данной модели можно определить, насколько изменился уровень рентабельности производственного капитала за счет зар-платоемкости, материалоемкости, амортизациоемкости, капиталоемкости продукции, т.е. за счет факторов, характеризующих уровень интенсификации производства. Прочие затраты автор этой модели рекомендует учесть отдельным элементом или распределить их пропорционально между основными видами затрат.

Рентабельность совокупного капитала (RTA) по уровню своего синтеза является более сложным показателем. Его величина, как видно из рис. 1.3, зависит от структуры активов и рентабельности отдельных видов активов. Способствовать его росту будут также увеличение доли операционных активов и уменьшение доли низкорентабельных и неработающих активов, не приносящих предприятию никакого дохода. Поэтому факторную модель рентабельности совокупного капитала можно представить и таким образом:

(2.42)

ROA =

P_

_ N _

i-A i-N

rU M Амл N + N + N )

F+E F

N + N

L E

N + N

F E N + N

(2.41)

RTA = (Удок х ROA) + (Удфв х Яфв) + (УдПА xRnA) =

= IЩ х R,,

где Удок, Удфв, УдПА удельный вес соответственно операционного капитала, финансовых вложений, прочих активов в общей сумме капитала;

Уд/. — удельный вес /-го вида активов;

ROA, Яфд,, РПА, R| рентабельность соответственно операционных активов, финансовых инвестиций, прочих активов, /-го вида активов.

Для расчета влияния факторов на изменение уровня доходности совокупного капитала по модели (2.42) необходимо иметь данные об изменениях в структуре активов и их доходности (табл. 2.7). Расчет можно произвести методом абсолютных разниц:

д/г™*, =хдугі.х/г.;

ARTA = ХЖ х ДА..

Исходные данные для факторного анализа рентабельности совокупного капитала

Таблица 2.7

Виды

вложения

капитала

Структура капитала, %

Доходность капитала,%

Влияние на доходность совокупных активов,%

*0

А

*0

А

Ц

Ri

Операционная деятельность

86,25

85,0

-1,25

51,9

45,4

-6,5

-0,65

-5,53

Финансовые

инвестиции

9,0

7,85

-1,15

16,5

18,0

+ 1,5

-0,19

+0,12

Неработа

ющие

активы

4,75

7,15

+2,40

Итого

100

100

46,25

40,0

-6,25

-0,84

-5,41

Показатель ROTA зависит не только от данных факторов, но и от уровня налогового изъятия прибыли:

ROTA = (-K)xRTA. (2.43)

Рентабельность собственного капитала (ROE), как уже отмечалось, замыкает всю пирамиду показателей эффективности функционирования предприятия. Вся деятельность предприятия должна быть направлена на увеличение суммы собственного капитала и повышение уровня его доходности. Рассчитывается она отношением суммы чистой прибыли к среднегодовой сумме собственного капитала:

от г Сумма чистой прибыли отчетного периода

Средняя сумма собственного капитала за период

Согласно рис. 1.3 рентабельность собственного капитала (ROE) и рентабельность совокупного капитала (RTA) связаны между собой следующим образом:

х

Чистая прибыль Собственный капитал Брутто-прибыль Совокупные активы

Чистая прибыль

Брутто-прибыль Совокупные активы Собственный капитал

ROE=ДЧП х RTA х МК, (2.44)

где Дчп—роля чистой прибыли в общей сумме брутто-прибыли; RTA —рентабельность совокупного капитала;

МК —мультипликатор капитала, т.е. финансовый рычаг, увеличивающий мощь собственного капитала.

Данная модель показывает зависимость между степенью финансового риска и прибыльностью собственного капитала.

Произведем расчет влияния этих факторов на изменение уровня ROE на основании данных табл. 2.8.

Исходные данные для анализа рентабельности

собственного капитала

Таблица 2.8

Показатель

Прошлый

период

Отчетный

период

Общая сумма брутто-прибыли до выплаты процентов и налогов, тыс. руб.

18 500

20 000

Чистая прибыль, тыс. руб.

11 800

12 650

Удельный вес чистой прибыли в общей сумме брутто-прибыли до выплаты процентов и налогов

0,6378

0,6325

Общая среднегодовая сумма капитала, тыс. руб.

40 000

50 000

В том числе собственного капитала, тыс. руб.

21 880

25 975

Рентабельность совокупного капитала, %

46,25

40,0

Мультипликатор капитала

1,828

1,925

Рентабельность собственного капитала после уплаты налогов и процентов, %

53,93

48,70

Общее изменение рентабельности собственного капитала ARDErf = ROE] - ROE0 = 48,70 - 53,93 = -5,23 %.

В том числе за счет изменения:

• доли чистой прибыли в общей сумме брутто-прибыли:

AROEjj = ДДчп х RTAq х MKQ =

= (0,6325 - 0,6378) х 46,25 xl,828 = -0,45 %;

• рентабельности совокупного капитала:

AROErtaчп х ARTA х МК0 =

= 0,6325 х (40,6 - 46,25) х 1,828 = -7,23 %;

• мультипликатора капитала:

AROEMK- Дчп xRTA] х АМК =

= 0,6325 х 40,0'х (1,925 - 1,828) = +2,45 %.

Углубить факторный анализ собственного капитала можно за счет разложения рентабельности совокупного капитала на его составляющие, используя следующую модель:

ROE = Дчп xWnx Ro6 х Коб х Удок х МК,

ROE = {-KH)x{-KnM)x Wn х Ro6 х Коб хУдок х МК =

= (1-^)х(1-^.и

БП П

-X

РП

В

Л

В

X

РП

X

ОК Акт

х

ОК Акт СК

(2.45)

РП "РП

коэффициент налога на прибыль; коэффициент процентного изъятия прибыли; брутто-прибыль от всех видов деятельности до выплаты процентов и налогов; прибыль от реализации продукции; выручка от реализации продукции; средняя сумма операционного капитала; средняя сумма совокупных активов; средняя величина собственного капитала.

Данная модель позволяет увязать все факторы и показатели рентабельности, отраженные на рис. 1.3. С ее помощью можно установить, как изменилось значение коэффициента ROE за счет уровня процентного и налогового изъятия прибыли, структуры источников ее формирования, структуры активов и пассивов предприятия, а также рентабельности продаж и скорости оборота капитала.

Рентабельность оборота в данной модели (Ro6) характеризует эффективность управления затратами и ценовой политики пред-

где К

Н

К

п.и

БП

Прп

Врп

ОК

Акт

СК

приятия. Коэффициент оборачиваемости капитала (Коб) отражает интенсивность его использования и деловую активность предприятия, а мультипликатор капитала — политику в области финансирования. Чем выше его уровень, тем выше степень финансового риска предприятия, но вместе с тем выше доходность собственного (акционерного) капитала при положительном эффекте финансового рычага.

Увеличение доли заемных средств способствует повышению доходности собственного капитала при условии, что доходность активов выше ставки процента по кредитным ресурсам.

Для оптимизации структуры капитала с целью максимизации уровня доходности собственного капитала можно использовать следующую модель:

ЮЕ = ЯТЛ(-Кн) + ЭФР =

зк

= ЛТА(1-К„) + (КТА-Ц§к)х(1-К„)х—, (2.46)

СА

где Црзк — реальная средневзвешенная цена заемного капитала;

Кн — коэффициент налогового изъятия прибыли.

Апробация данных методик на практических материалах предприятий показала, что они позволяют более объективно оценивать и прогнозировать эффективность функционирования субъектов хозяйствования.

 
< Пред   СОДЕРЖАНИЕ     След >