Выбор инвестиционных проектов и бюджет предприятия

Окончательный отбор инвестиционных проектов в портфель определяется бюджетом предприятия, который ограничивает размер средств, направляемых на капитальные вложения. При составлении бюджета капитальных вложений необходимо учитывать следующие обстоятельства:

  • • проекты могут быть как независимыми, так и альтернативными (в том числе взаимоисключающими);
  • • включение очередного проекта в портфель требует нахождения источника его финансирования;
  • • цена капитала, используемая для оценки проектов и включения их в портфель, для разных проектов различная (например, меняется в зависимости от уровня риска);
  • • число проектов, включаемых в портфель, не может быть бесконечно большим, так как увеличение объема планируемых капитальных вложений ведет к росту цены капитала;
  • • существуют ограничения по ресурсному и временному параметрам формируемого портфеля, что требует его оптимизации.

На практике часто используют два основных подхода к формированию портфеля реальных инвестиционных проектов.

Первый основан на принципе целесообразности, им пользуются предприятия, обладающие достаточным капиталом и не накладывающие ограничений на объем капитальных вложений. При этом портфель может формироваться либо на основе критерия IRR, либо критерия NPV.

Формирование портфеля на основе критерия IRR предполагает включение в портфель инвестиционных проектов с доходностью (с учетом риска), превышающей цену капитала. В основе — ранжирование проектов по критерию IRR. Строится график инвестиционных возможностей (IOS — investment opportunity set) предприятия, характеризующий рассматриваемые проекты в порядке снижения

IRR. На график IOS накладывается график предельной цены капитала (marginal capital cost — МСС) предприятия, представляющий собой график средневзвешенной цены капитала, как функции объема необходимых финансовых ресурсов. При этом график IOS является убывающим, а график МСС — возрастающим (рис. 4.5).

Совместный анализ графиков I0S и МСС

Рис. 4.5. Совместный анализ графиков I0S и МСС

Цена капитала принимается постоянной, т.е. считается, что именно по этой цене могут быть привлечены требуемые финансовые ресурсы. Предприятие включает в портфель независимые проекты, IRR которых превышает цену капитала, и, следовательно, NPVкоторых больше нуля, и отвергает проекты, IRR которых меньше цены капитала, что указывает на отрицательное значение NPV.

Включение в портфель новых проектов требует привлечения дополнительных источников финансирования, а значит — изменения структуры источников в сторону повышения доли заемного капитала. Возрастание финансового риска предприятия в свою очередь приводит к увеличению цены капитала. Таким образом, по мере расширения портфеля IRR проектов убывает, а цена капитала возрастает. Наступает момент, когда IRR очередного проекта будет меньше цены капитала, что делает его включение в портфель нецелесообразным.

Точка на пересечении графиков IOS и МСС называется предельной ценой капитала предприятия. Если использовать эту точку в качестве ориентира при оценке капитальных вложений в проекты средней степени риска, соответствующие решения о целесообразности принятия того или иного проекта будут корректными, а финансовая и инвестиционная политика предприятия — оптимальными.

После формирования портфеля на основе критерия IRR с одновременным исчислением предельной цены капитала можно рассчитать суммарный NPV портфеля.

Формирование портфеля на основе критерия NPV предполагает включение в портфель всех независимых инвестиционных проектов с положительными значениями NPV (NPV проектов исчисляется с использованием предельной цены капитала), а также альтернативных (взаимоисключающих) проектов, имеющих наиболее высокие положительные значения NPVс учетом риска. Такой подход максимизирует ценность предприятия и совокупное достояние его акционеров.

Другой подход применяют предприятия, ограничивающие свой бюджет капитальных вложений. Бюджетные ограничения могут определяться как внешними, так и внутренними факторами. Внешние факторы связаны с недостатком денежных средств, высокой стоимостью привлечения средств и т.п. Внутренние ограничения связаны с ограниченностью управленческих ресурсов. В связи с бюджетными ограничениями не все проекты, удовлетворяющие критериям NPV и IRR, могут быть приняты. Отбор проектов в портфель при этом связан с процедурой оптимизации бюджета капитальных вложений.

Предприятие, следуя политике оптимизации бюджета, осознанно отказывается от возможности максимально наращивать свой капитал в результате доступной инвестиционной деятельности. Избегая привлекать внешнее финансирование, предприятия ограничивают темпы расширения своей деятельности, что отражается на росте стоимости предприятия и богатстве его акционеров.

Финансовый менеджер, формирующий портфель в условиях ограниченного бюджета капитальных вложений, отбирает проекты, обеспечивающие максимизацию суммарного NPV При этом используются методы линейного программирования, позволяющие вычислить оптимальные решения, когда цель (максимизация NPV) должна быть достигнута при соблюдении определенных условий (например, в условиях нормирования капитала). Если в отборе участвует не очень много проектов, финансовый менеджер может просто перебрать все возможные совокупности проектов, которые удовлетворяют наложенному на бюджет ограничению, а затем выбрать совокупность с наибольшим суммарным NPV.

В реальной ситуации отбор проектов в портфель осложняется рядом факторов. Во-первых, фактор риска. Принимая решения, следует делать допущение о том, что все проекты являются одинаково рисковыми и, следовательно, имеют одинаковую цену (привлечения) капитала. Если отказаться от этого условия и если при этом число проектов будет настолько большим, что невозможно провести отбор вручную, достичь оптимального решения практически невозможно, так как в настоящее время нет компьютерных программ для эффективной работы с проектами с различным уровнем риска. Во-вторых, фактор ограничения в связи со множественностью периодов (временная оптимизация). Оптимизации бюджета достичь относительно несложно, если ограничение в капитале распространяется на один период (например, год). Однако на практике ограничения распространяются обычно на несколько лет, а финансовые источники, которые будут использованы в будущем, частично формируются за счет поступлений от ранее осуществленных инвестиций. Иными словами, ограничения по объему капитальных вложений во втором году зависят от инвестиций, сделанных в предыдущем году, и т.д. Для решения многопериодной задачи такого рода необходима информация об инвестиционных возможностях и доступности финансовых средств не только в текущем году, но и в будущих периодах. Кроме того, подлежащий максимизации NPVсовокупности проектов в этом случае является суммой дисконтированных значений NPV каждого года в пределах анализируемого временного горизонта.

После того как портфель сформирован и оптимизирован по своим основным параметрам, предприятие приступает к реализации отдельных проектов портфеля. Одновременно с этим возникает проблема оперативного управления портфелем.

4.3. ОСНОВЫ ОПЕРАТИВНОГО УПРАВЛЕНИЯ ПОРТФЕЛЕМ

Оперативное управление портфелем включает следующие мероприятия:

  • • осуществление проектов;
  • • мониторинг проектов;
  • • текущая корректировка портфеля;
  • • послеинвестиционный контроль.

Осуществление проектов

Основное место в осуществлении проектов занимает планирование, в рамках которого разрабатываются календарные планы и бюджеты. Календарные планы определяют объемы работ, их продолжительность, резервы времени и размеры ресурсов, необходимых для выполнения работ и проекта в целом.

Для реализации проекта назначается руководитель проекта, который возглавляет разработку календарного плана. По крупным инвестиционным проектам, осуществляемым подрядным способом, к разработке календарного плана могут привлекаться представители заказчиков, подрядчиков, субподрядчиков, ответственные за планирование и успешную реализацию отдельных разделов календарного плана.

В рамках календарного плана разрабатываются годовые графики реализации инвестиционных проектов, которые уточняются и детализируются в квартальных, месячных, а иногда и декадных планах работ. По проектам, реализуемым в течение нескольких лет, годовой график реализации инвестиционных проектов составляется только на объем работ, намечаемых к выполнению в рамках планируемого календарного года. По проектам, сроки реализации которых не выходят за рамки одного года, в графике учитываются последовательность, объемы и сроки выполнения проекта в целом. Реальность планирования и осуществления проекта обеспечивает резерв времени, необходимый для выполнения работ по проекту. Он должен составлять не менее 10—12% общего времени календарного плана. Данный резерв времени обычно распределяется между участниками проекта и оговаривается в контракте.

Бюджет реализации инвестиционных проектов отражает расходы и поступления средств, связанные с осуществлением проектов. В ходе разработки бюджета определяются объемы и структура расходов по реализации инвестиционных проектов в разрезе отдельных этапов календарного плана, а также обеспечивается необходимое покрытие этих расходов в пределах общего объема финансирования проектов. Основой для разработки бюджета является календарный план, сметы затрат, разработанные в разрезе отдельных функциональных блоков календарного плана, графики инвестиционных потоков и денежных потоков для возмещения инвестиционных затрат.

В процессе осуществления инвестиционных проектов разрабатываются два вида бюджетов: бюджет капитальных затрат (капитальный бюджет) и бюджет текущих денежных доходов и расходов (текущий бюджет). Капитальный бюджет разрабатывается на этапе осуществления строительно-монтажных работ, связанных с новым строительством, расширением, реконструкцией и техническим перевооружением объектов. Текущий бюджет разрабатывается на этапе эксплуатации объектов (после их ввода в действие).

Мониторинг проектов

Мониторинг представляет собой разработанный предприятием механизм постоянного наблюдения за важнейшими показателями реализации инвестиционных проектов, включенных в портфель. Мониторинг осуществляется с целью своевременного обнаружения отклонений от календарного плана и бюджета отдельных инвестиционных проектов, входящих в портфель.

Построение системы мониторинга включает выбор и оценку различных показателей реализации проектов. Показатели могут выражаться в натуральной форме (например, количество дополнительных единиц продукции, полученных от установки нового оборудования) и в денежной форме (например, сколько было потрачено). Система информативных и оценочных показателей должна предоставлять возможность проверить, согласно ли плану тратятся средства и насколько своевременно выполняются те или иные работы.

Периодичность формирования базы данных для мониторинга определяется исходя из установленной продолжительности периода в календарном плане и бюджета реализации инвестиционных проектов. Объектом мониторинга является оперативная сводка (декадная, двухнедельная), месячный и квартальный отчеты. Отклонения от запланированных показателей, выявленные в процессе мониторинга, требуют анализа причин, вызвавших это отклонение. Для нормализации хода реализации отдельных инвестиционных проектов в портфеле могут быть использованы резервы в разрезе отдельных функциональных блоков календарного плана, а также финансовый резерв бюджета.

Текущая корректировка портфеля

Корректировка инвестиционного портфеля связана с обоснованием предложений о выходе из отдельных инвестиционных проектов. Управленческое решение о выходе из конкретных инвестиционных проектов является ответственным и сложным делом, поскольку влечет за собой потерю не только ожидаемого дохода, но и части вложенного капитала. Поэтому оно должно быть всесторонне обоснованно и базироваться на глубоком анализе не только текущей конъюнктуры инвестиционного рынка, но и на прогнозе ее дальнейшего развития. На предприятиях могут разрабатываться специальные модели принятия подобных решений. Эти модели включают:

  • • оценку эффективности имеющихся в портфеле инвестиционных проектов;
  • • прогнозирование факторов возможного снижения эффективности отдельных инвестиционных проектов портфеля;
  • • разработку «критериев» выхода из инвестиционных проектов;
  • • разработку наиболее эффективных форм «выхода» из инвестиционных проектов;
  • • разработку процедуры принятия и реализации управленческих решений, связанных с реинвестированием капитала. Критериями выхода из инвестиционных проектов могут являться:
  • • снижение IRR и NPV;
  • • увеличение PP;
  • • возрастание продолжительности инвестиционного цикла до начала эффективной эксплуатации объекта;
  • • снижение намеченного в бизнес-плане срока возможной эксплуатации объекта и др.

Формами выхода из инвестиционных проектов являются:

  • • отказ от реализации проекта до начала строительно-монтажных работ;
  • • продажа частично реализованного инвестиционного проекта в форме объекта незавершенного строительства;
  • • продажа инвестиционного объекта на стадии его эксплуатации;
  • • привлечение дополнительного паевого капитала с минимизацией своего паевого участия (на любой стадии реализации инвестиционного проекта);
  • • продажа реализуемого инвестиционного проекта по частям. Послеинвестиционный контроль

Послеинвестиционный контроль направлен на улучшение будущих инвестиционных решений в области капитальных вложений. На этом этапе подводятся итоги реализации инвестиционных проектов портфеля. Успех проектов оценивается по тем же критериям, которые использовались для их отбора.

Проведение послеинвестиционного контроля требует времени и значительных затрат. Время проведения такого контроля строго не определено. Обычно его проводят после того, как инвестиционные проекты достигли стадии осуществления, на которой отмечаются положительные результаты. Далеко не все инвестиционные проекты подвергаются послеинвестиционному контролю. Обычно из портфеля выбирают наиболее капиталоемкие, рискованные и стратегически важные проекты.

Польза от послеинвестиционного контроля состоит в том влиянии, которое он оказывает на инициаторов проектов. Именно отчетность о результатах реализации инвестиционных проектов повышает ответственность в проведении оценки и отбора проектов в портфель.

Основные термины

Ординарный денежный поток Неординарный денежный поток Независимый проект

Альтернативные (взаимоисключающие) проекты Коэффициент эффективности инвестиций Срок окупаемости

Дисконтированный срок окупаемости

Чистая текущая стоимость

Индекс рентабельности

Внутренняя нома доходности

Модифицированная внутренняя норма доходности

Точка Фишера

Эквивалентный аннуитет

График инвестиционных возможностей График предельной цены капитала Календарный план работ Капитальный бюджет

 
Посмотреть оригинал
< Пред   СОДЕРЖАНИЕ   ОРИГИНАЛ     След >