Влияние структуры капитала на финансовый риск фирмы

Финансовая структура капитала, т. е. соотношение собственного и заемного капиталов определяет одну из ключевых характеристик финансового состояния компании — риск финансовой устойчивости.

Использование заемных средств связано с определенными, порой значительными, издержками. Каково должно быть оптимальное соотношение между собственными и привлеченными долгосрочными финансовыми ресурсами, как оно повлияет на прибыль и риск финансовой устойчивости фирмы? Эта взаимосвязь характеризуется категорией финансового рычага.

Эффект финансового рычага ЭФР (первый способ расчета)

Рассмотрим общую финансовую модель оптимизации структуры капитала по критерию эффективности его использования.

Вариант 1. Пусть компания не привлекает заемный капитал (ЗК), и все активы профинансированы за счет собственного и приравненного к нему капитала (СК). Собственники реинвестируют всю чистую прибыль Пч в развитие основной деятельности. В этом случае темп прироста собственного капитала ТПСк равен рентабельности собственного капитала Рек, которая, в свою очередь, равна экономической рентабельности, или рентабельности активов,

рассчитанной по чистой прибыли Рд :

Вариант 2. Для расширения масштабов деятельности фирма привлекает заемный капитал. В результате возникает неравенство:

Превышение рентабельности собственного капитала над рентабельностью активов обусловлено возникновением эффекта финансового рычага (финансового левериджа). ЭФР — превышение рентабельности собственного капитала при увеличении доли заемного капитала в общей его сумме:

где РЛ = П/А — рентабельность активов;

П — прибыль до уплаты процентов и налогов;

А — активы.

Наличие заемных средств в структуре капитала приводит к увеличению темпов роста собственного капитала до тех пор, пока сумма процентов за пользование кредитом не превысит получаемую предприятием прибыль:

где t — ставка налогообложения прибыли;

СРСП — средняя расчетная ставка процента, учитывающая все фактические финансовые издержки по обслуживанию долга.

Возникновение ЭФР связано с тем, что капитал, взятый в долг под фиксированный процент (СРСП), можно использовать для инвестиций, приносящих более высокую прибыль, чем уплаченный процент.

ЭФР имеет две составляющие:

  • •Дифференциал D = (1 - t)(PA - СРСП) — разница между экономической рентабельностью активов и средней расчетной ставкой процента по заемным средствам.
  • Плечо финансового рычага ЗК/СК характеризует силу воздействия рычага, равную заемному капиталу, приходящемуся на единицу собственного капитала.

Выделение этих составляющих позволяет целенаправленно управлять ЭФР при формировании структуры капитала, прогнозировать динамику рентабельности собственного капитала и риск финансовой устойчивости фирмы. При этом необходимо помнить о наличии глубокого противоречия и неразрывной связи между дифференциалом и плечом рычага.

Если дифференциал имеет положительное значение D > 0, то любое увеличение плеча будет приводить к увеличению ЭФР и, соответственно, к росту рентабельности собственного капитала.

Однако при наращивании заемных средств и увеличении плеча рычага происходит снижение финансовой устойчивости фирмы, возрастает риск невозврата кредита и банкротства фирмы. Это вынуждает банкира увеличивать уровень процентной ставки на величину премии за риск невозврата кредита, что делает дальнейшее заимствование фирмой менее выгодным.

Риск кредитора связан с величиной дифференциала обратной зависимостью: чем больше дифференциал, тем меньше риск и чем меньше дифференциал, тем больше риск.

Если значение дифференциала финансового рычага станет отрицательным, это приведет к снижению рентабельности собственного капитала, так как часть прибыли, генерируемой собственным капиталом, будет уходить на оплату используемого заемного капитала по высоким процентным ставкам.

Таким образом, использование заемных средств является и акселератором развития предприятия, и акселератором риска. Привлекая заемные средства, предприятие может быстрее и масштабнее выполнить свои задачи. При этом проблема состоит не в том, чтобы исключить все риски вообще, а в том, чтобы принять разумные, рассчитанные риски в пределах положительного дифференциала.

Опыт успешных компаний показывает, что оптимальное значение ЭФР близко к 30-50% или примерно составляет от одной трети до половины экономической рентабельности активов. Такое соотношение между эффектом рычага и рентабельностью активов позволяет фирме в значительной степени компенсировать налоговое изъятие и обеспечить собственным средствам увеличение рентабельности при приемлемой степени финансового риска.

Пример 10.4. Рассчитать ЭФР и рассмотреть возможности кредитования двух фирм. Фирма А специализируется на оптовой торговле замороженными продуктами и просит кредит на приобретение энергосберегающего холодильного оборудования. Фирма В производит электротовары, кредит ей нужен для частичного переоснащения одного из цехов. Оценить финансовую устойчивость фирм и возможность получения кредита.

Показатели

Сумма, млн руб.

Фирма А

Фирма В

1. Актив

20

10,5

2. Пассив, в том числе:

20

10,5

3. Собственный капитал (СК)

10

6,8

4. Заемный капитал (ЗК)

10

3,7

5. Финансовые издержки по задолженности (ФИ)

1,7

0,65

ФИ

6. СРСП,- 100%

ЗК

17

17,6

7. Прибыль до уплаты процентов и налогов (И)

3,44

4,2

8. Ставка налога на прибыль, %

40

40

9. Экономическая рентабельность

активов, Д.10о%

А

17,2

40

Рассчитаем уровень ЭФР.

Для предприятия А:

Для предприятия В:

При оценке рискованности деятельности фирм с позиций кредитора можно сделать следующие выводы:

  • • Фирма А при плече рычага, равном 1 еще может набирать кредиты, но дифференциал уже близится к нулю. Малейшая заминка в производственном процессе или повышение процентных ставок по уже полученным кредитам могут «перевернуть» знак ЭФР; предоставление кредита такой фирме чрезвычайно рискованно, и, скорее всего, фирме А в кредите будет отказано.
  • • Фирма В при плече рычага, равном 0,54, также может продолжать привлекать заемные средства; ее дифференциал превышает 20%. Это значит, что непосредственным риском эффект рычага в данный момент не обладает и у банка нет причин отказывать в кредите.

Таким образом, финансовое положение первой фирмы неустойчивое, а второй — наоборот, устойчивое, но не за счет плеча рычага (1 против 0,54), а благодаря дифференциалу (22,4% против 0,2%).

Эффект финансового рычага ЭФР (второй способ расчета)

ЭФР можно трактовать как процентное изменение чистой прибыли Пч, приходящейся на каждую обыкновенную акцию, порождаемое процентным изменением прибыли до уплаты процентов и налогов П.

Такое восприятие ЭФР характерно в основном для американской школы финансового менеджмента. Американские экономисты рассчитывают силу воздействия финансового рычага следующим образом:

При этом использовалось соотношение между чистой прибылью и прибылью до уплаты процентов и налогов: и значение производной

При таком расчете ЭФР отвечают на вопрос, на сколько процентов изменится чистая прибыль на каждую обыкновенную акцию при изменении прибыли до уплаты процентов и налогов на 1%, при условии что вся чистая прибыль распределяется между акционерами.

Если заемные средства не привлекаются и КфИН = 0, то сила воздействия финансового рычага равна единице.

Чем больше сила воздействия финансового рычага, тем больше финансовый риск, связанный с предприятием:

  • • возрастает риск невозмещения кредита с процентами для банка;
  • • возрастает риск падения дивиденда и курса акций для инвесторов.

Формула для ЭФР при втором способе расчета не дает, к сожалению, ответа на вопросы о безопасной величине и условиях заимствования — этому служит первый способ расчета. Зато она выводит непосредственно на расчет сопряженного воздействия финансового и операционного рычагов и определение совокупного уровня риска, связанного с предприятием.

 
Посмотреть оригинал
< Пред   СОДЕРЖАНИЕ   ОРИГИНАЛ     След >