РИСКИ ОТМЕНЫ IPO

Отмена IPO на подготовительном этапе — не такое уж редкое явление. Причин тому может быть много.

Рисунок 9.7

Карта рисков IPO для компании-эмитента

Источник: А.В. Лукашов. Оборотная сторона медали // Риск-менеджмент. 2007. № 1.

1. Возникновение неблагоприятной ситуации на фондовом рынке, изменение настроения инвесторов, снижение рыночной ликвидности акций и др.

Например, кризис 1998 г. — сначала российский дефолт, а затем вызванное им банкротство и ликвидация LTCM, одного из крупнейших хедж-фондов США, — резко изменил настроения инвесторов и значительно повысил цену акционерного капитала, в результате чего многие компании были вынуждены отказаться от планов проведения IPO.

Конъюнктура рынка, которая «не позволяет рассчитывать на отличный результат», была названа причиной отмены выхода на биржу в марте 2005 г. поволжского оператора сотовой связи ЗАО «СМАРТС».

В декабре 2005 г. было официально объявлено о том, что Трубная металлургическая компания (ТМК) отложила IPO на конец 2006 г. Перенос сроков инициировали миноритарные акционеры ТМК, которые сочли, что через полгода-год ситуация на рынке улучшится и инвесторы смогут оценить компанию выше.

В июле 2006 г. Магнитогорский металлургический комбинат отменил публичное размещение 2% своих акций и перенес его на более поздний срок в связи с неблагоприятной ситуацией на фондовом рынке.

В США в период с 1985 по 2000 г. IPO отменили приблизительно 20% компаний, начавших процесс формирования книги заявок. Из них чуть более 9% вернулись на рынок и успешно провели повторное размещение.

Особенно сильно риск резкого изменения рыночной конъюнктуры проявился во время коррекции осенью 2007 г. Например, в Лондоне 1 октября 2007 г. британская компьютерная компания и один из ведущих разработчиков ПО для финансовых компаний Smartstream сначала снизила размер IPO с ?300 млн до ?200 млн и ?100 млн, а затем вообще отменила IPO «из-за неблагоприятных рыночных условий» Объем IPO в третьем квартале 2007 г. на Лондонской фондовой бирже упал на 75% из-за кредитного кризиса. В третьем квартале на ЛФБ компании получили только $4,5 млрд (?2,2 млрд) в 47 IPO, по сравнению с $18,5 млрд в 62 IPO во втором квартале. Кризис доверия на кредитных рынках снизил желание инвесторов покупать новые акции.

Всего же количество глобальных IPO в третьем квартале упало на 22% по сравнению со вторым кварталом 2007 г. (хотя и было на 25% больше, чем в третьем квартале 2006 г.). В целом, в третьем квартале 2007 г. компаниями было получено $57 млрд в 428 IPO. Это на 36% меньше, чем во втором квартале 2007 г., но на 27% больше, чем в третьем квартале 2006 г.

Запланированное на 8 октября 2007 г. IPO австрийской строительной компании Strabag на Венской Бирже теперь состоится не раньше 2009 г. Такое решение акционеры Strabag, среди которых «Базовый элемент» Олега Дерипаски, объясняют неблагоприятной конъюнктурой на мировых рынках. Дело в том, что из-за ипотечного кризиса в США акции торгуемых на Венской бирже девелоперов — Innoest и Immofinanz — подверглись сейчас значительной коррекции, а индекс АТХ, учитываемый Венской биржей, потерял 14%.

Кризис ликвидности на мировых рынках стал одной из причин, по которой в октябре 2007 г. отменила запланированное IPO Coalco Development Василия Анисимова (строит Большое Домодедово), а Объединенная компания «Российский алюминий» (UC Rusal) отложила IPO на неопределенный срок.

Чтобы обезопасить себя от неожиданного изменения ситуации на финансовых рынках, компании всегда следует иметь альтернативные планы финансирования и источники капитала.

2. Риск одновременной подачи заявок на проведение IPO от нескольких компаний.

Исследователи давно подметили, что популярность IPO носит циклический характер: существуют «горячие» и «холодные» периоды для размещений (рис. 9.2). Если несколько компаний, работающих в одном и том же или смежных секторах рынка, захотят одновременно выйти на биржу, у инвесторов просто не хватит денег на покупку всех предлагаемых акций. В результате цена акционерного капитала растет, и многие компании вынуждены отложить или отменить планируемое размещение.

Аналитики объясняют цикличность IPO комбинацией двух основных факторов — изменения спроса на капитал и изменения оптимизма инвесторов. Во-первых, общая экономическая ситуация меняется. В период благоприятной экономической ситуации и высокого ожидаемого роста экономики спрос на капитал у частных фирм повышается. Более высокий спрос на капитал приводит к тому, что большее количество фирм нуждается во внешнем финансировании.

Частные фирмы могут получить внешнее финансирование, используя банковские займы, займы на публичных рынках капитала, венчурный капитал или же публичный капитал на фондо-

Рисунок 9.2

Цикличность проведения IPO (США, 1960-2001 гг.)

вых рынках. Собственники в данной ситуации оценивают все плюсы и минусы получения капитала различными способами и выбирают ту форму, которая максимизирует стоимость фирмы. Фирмы выбирают IPO, когда данная форма привлечения капитала является более предпочтительной по сравнению с другими.

Собственники/руководство стремятся продать акции компании в период, когда стоимость компании переоценена рынком.

Во-вторых, считается, что цикличность, или колебания в количестве IPO, связана с колебаниями оптимизма инвесторов. В определенные периоды инвесторы настроены оптимистично и готовы платить за акции компаний больше их фундаментальной стоимости. Соответственно, многие фирмы предпочитают проводить публичное размещение именно в такие периоды высокой оценки. И, наоборот, в периоды упадка настроения инвесторов, фирмы недооцениваются и количество IPO остается низким.

3. Риски сознательного или несознательного нарушения законодательных или процессуальных норм проведения IPO, установленных биржей и финансовым регулятором страны размещения.

В ноябре 2006 г. крупнейший в России производственный фарм- холдинг «Фармстандарт» принял решение перенести планируемое одновременно на трех площадках (LSE, ММВБ и РТС) первоначальное размещение акций. Внезапное решение «Фармстандарта» объясняется недостаточно подробным раскрытием бухгалтерской и юридической информации. Причем упомянутые недочеты были обнаружены уже на стадии формирования книги заявок.

Примечателен также случай с компанией Google. В США выходящая на биржу компания обязана пройти период молчания, в течение которого она не имеет права на маркетинг и рекламу своих ценных бумаг. Однако основатели Google Ларри Пейдж и Сергей Брин накануне размещения дали пространное интервью журналу Playboy. Это было расценено регулятором как нарушение правил проведения IPO. Регулятор заставил Пейджа и Брина официально признать ложными некоторые данные, приведенные в интервью, а также включить весь текст интервью в официальный проспект компании. В результате в случае падения котировок акций после размещения возникал риск судебного преследования компании и ее андеррайтеров со стороны инвесторов. Чтобы обезопасить себя от судебных исков, Google пришлось снизить цену размещения.

Иными словами, в период проведения IPO руководители компании должны визировать у юридического советника любое свое заявление.

4. Риск несогласия собственников компании с предложенной андеррайтером ценой размещения.

Одним из условий проведения IPO по методу формирования книги заявок является официальное право эмитента в любой момент отменить размещение, если предложенная андеррайтером цена его не устраивает. Размещение происходит только в том случае, если эмитент утвердил цену.

Наиболее распространенной причиной отмены IPO являются завышенные ожидания собственников компаний. Так, в октябре 2006 г. «Уралкалий» буквально в последнюю минуту отказался от размещения 22,8% своих акций одновременно в России и на LSE. Эмитент планировал разместить акции в диапазоне $2,05-2,45 за бумагу, рассчитывая на капитализацию $4,4-5,2 млрд. Однако вместо этого компания заявила, что вообще не будет проводить размещение, объяснив свое решение тем, что «в настоящее время не представляется возможным получить адекватную оценку компании со стороны потенциальных инвесторов».

В ситуации с «Уралкалием» все закончилось благополучно. В октябре 2007 г. компания провела сбор заявок на акции второй раз. На этот раз книга заявок была закрыта по верхней границе диапазона размещения и с пятикратной переподпиской. Таким образом, основной совладелец компании Дмитрий Рыболовлев выручит от продажи 14,38% акций компании почти $1,07 млрд. Во время предыдущего размещения «Уралкалия», закончившегося неудачей, на такую сумму планировалось продать 22,8% акций. Эксперты сходятся во мнении, что «Уралкалий» не зря на год отложил свое размещение. Несмотря на плохую конъюнктуру на мировых финансовых рынках, сектор минеральных удобрений к осени 2007 г. находился на подъеме, «Уралкалий» является флагманом своей отрасли, а многие российские компании отложили свои IPO, намеченные на этот год.

Следует отметить, что дополнительным фактором риска может быть структура предлагаемых на IPO акций. Например, при отмене IPO «Уралкалия» дополнительным негативным фактором для инвесторов явилось то, что перед размещением не проводилось допэмиссии, которая сопровождается описанием того, куда пойдут деньги. Основной акционер компании просто решил продать часть своих собственных акций — «откэшиться».

Пример из европейской практики: в 2005 г. было отменено IPO компании Eutelsat (Франция, биржа Euronext), третьего по величине в мире коммерческого оператора спутников. Основной причиной было то, что топ-менеджеры решили продать на IPO все свои акции. В результате инвесторы отказались покупать акции компании. После этого менеджеры пообещали не продавать всех своих акций в ходе IPO, и компания успешно провела IPO всего лишь через четыре недели после отмены первоначального IPO.

5. Риск некачественной работы андеррайтера по маркетингу акций компании.

В некоторых случаях существует риск того, что андеррайтер не справится с маркетингом акций. Собственно, в вышеупомянутом случае с «Уралкалием» инициатором отмены IPO, по информации некоторых участников рынка, явилась не сама компания, а организаторы размещения, которые не смогли обеспечить подписку по планировавшейся цене. Поэтому для снижения рисков недо- продажи акций при IPO формируются синдикаты андеррайтеров (рис. 9.3).

Рисунок 9.3

Структура синдиката андеррайтеров

 
Посмотреть оригинал
< Пред   СОДЕРЖАНИЕ   ОРИГИНАЛ     След >