РИСКИ НА МИРОВОМ ФИНАНСОВОМ РЫНКЕ

СОВРЕМЕННАЯ СИСТЕМА КЛАССИФИКАЦИИ РИСКОВ ПРИ ПРОВЕДЕНИИ ОПЕРАЦИЙ НА МИРОВОМ ФИНАНСОВОМ РЫНКЕ

МФР — крайне нестабильная экономическая среда, существующая под постоянным давлением огромного многообразия финансовых рисков. Такая ситуация стала бы неразрешимой, если бы параллельно с развитием МФР и расширением его операций не развивалась бы и не совершенствовалась система регулирования этого рынка. Регулирование МФР — процесс объективно необходимый, а создание инструментария этого регулирования должно подчиняться и тактическим, и стратегическим задачам.

Наиболее лаконичное объяснение, которое дают и российские, и зарубежные экономисты, анализируя объективную необходимость регулирования МФР, звучит как «нестабильность рынка». МФР рассматривается как экономическая структура, не выдерживающая многих рисковых ситуаций и поэтому неизбежно требующая регулирования. В работах Ф. Фабоззи, Дж. Максвелла, Ф. Модильяни, Дж. Бенетона, Дж. Маршалла, Б. Диеса, Дж. Меррика, В.А. Галанова, А.А. Суэтина, В.Л. Куракова представлена именно такая точка зрения[1]. Эту же позицию с конца 1990-х гг. официально занимает МВФ, отстаивая объективность и необходимость регулирования МФР.

Динамика МФР и операции на нем во многом зависят от большого разнообразия рисков, присущих этому рынку. Его риски складываются из рисков, возникающих на национальных финансовых рынках, и рисков, присущих международному финансовому рынку (основные из них — валютный, политический, страновой). МФР с начала 1980-х гг. попытался защититься от рисков хеджированием (т.е. страхованием финансовых рисков) через использование новых финансовых продуктов: производных финансовых инструментов или деривативов. Но к первому десятилетию XXI в. стало очевидно, что операции с деривативами приобрели свойство генерировать новые риски на МФР и усиливать его нестабильность. Такая ситуация еще более укрепила специалистов-аналитиков (М. Стиглиц, Ф. Фабоззи, Дж. Бенетон, Ф. Модильяни), международные финансовые организации (МВФ, Всемирный банк, ЕБРР), а также регулирующие национальные органы, что при всех возможностях и способностях саморегулирования и самонастройки МФР как любой рыночной системы (теория монетаризма) необходима разработка системы мер, направленных на государственное и межгосударственное его регулирование.

Мировые финансовые кризисы — основная форма, в которой проявляются финансовые риски, присущие МФР, — совокупность взаимосвязанных финансовых кризисов на нескольких или многих национальных финансовых рынках (табл. 3.1). В свою очередь национальный финансовый кризис — это скачкообразное падение цен на финансовые ресурсы в размерах, превышающих их текущие колебания. Кризис заканчивается временным восстановлением равновесия в распределении финансовых ресурсов.

Кризисы МФР

Таблица 3.1

Период

Страны (финансовые рынки!

Падение цен

1914-1922 гг.

Все страны мира, в которых существовал достаточно развитый финансовый рынок

В 10-100 000 раз

1929-1933 гг.

Все страны с развитыми финансовыми рынками

От 40 до 95%

1938-1947 гг.

Все развитые страны

От 50 до 200%

1973-1976 гг.

Развитые страны

48-50%

1982 г.

Латинская Америка и страны Африки Развитые страны

  • 68-92%
  • 23-35%

1994 г.

Латинская Америка

38-50%

1996-1998 гг.

Юго-Восточная Азия, Япония, Латинская Америка

70-150%

1998 г.

Россия

В 8-10 раз

2008 г. — наст, время

Весь МФР

25-30%

Источник: Составлено по материалам: Benstong. Required Disclosure and the Capital Markets. — NY, 2001; IMF World Economic Outlook. — Wash., IMF, April, 2009.

Развитие международных экономических отношений и финансовая глобализация наиболее заметно проявляются на МФР и выражаются в возрастании миграции капиталов между сегментами финансового рынка, появлении транснациональных финансовых корпораций, либерализации и дерегулировании национальных финансовых рынков, увеличении объема валютных операций, росте спекулятивных сделок и т.д. Общее для этих процессов — наличие риска. Операции на МФР связаны с возможностью возникновения негативных последствий и неблагоприятных ситуаций, с вероятностью как недополучения прибыли, так и потери финансовых ресурсов. Цены активов на МФР (во всех его секторах) могут изменяться в течение нескольких секунд; сами финансовые инструменты становятся все более тонкими и изощренными. Структура инвестиционных портфелей и методы управления ими постоянно усложняются, а возможные убытки могут достигать сотен миллионов и миллиардов долларов. Крупнейшие финансовые институты, активно работающие на МФР, уже давно пришли к пониманию, что для предотвращения потерь необходимо: 1) идентифицировать риски; 2) осуществить их оценку; 3) управлять мировыми финансовыми рисками.

Современная теория управления рисками определяет риск как возможность наступления неблагоприятного события. Понятие риска увязывается с конкретным неблагоприятным событием, а количественная оценка риска измеряется вероятностью наступления этого события.

Понятие риска на МФР связано с возможностью потерь финансовых ресурсов (снижение прибыли, потеря капитала и т.д.) в процессе осуществления экономическими субъектами национальной и международной финансовой деятельности.

Классификация финансовых рисков, возникающих на МФР, весьма многообразна. Для анализа этих рисков существует несколько методов классификации. Первый метод — деление финансовых рисков в зависимости от их возникновения в конкретном структурном сегменте МФР (рис. 3.1). Помимо предложенной классификационной системы в настоящее время насчитывается более 40 критериев финансовых рисков и более 220 видов рисков. Это деление рисков применяют ведущие банки — разработчики систем анализа, измерения и управления рисками. Обычно выделяют следующие основные группы рисков на МФР: системные риски; страновые риски; риск концентрации финансовых ресурсов; операционные риски; правовые риски; риски репутации; риски злоупотреблений; технологические; связанные с деятельностью регулирующих органов (regulatory risk); деловые (business risk); рыночные {market risk); риски партнерства.

Финансовые риски можно классифицировать по признаку их последствий. В этом случае все риски МФР делят на три категории.

Первая — допустимый риск, когда вследствие возникших обстоятельств организации грозит потеря прибыли. В пределах зоны допустимых рисков деятельность участников МФР сохраняет свою экономическую целесообразность.

Вторая группа — критический риск, при котором участнику рынка грозит потеря выручки. Зона критического риска характеризуется опасностью потерь, которые заведомо превышают ожидаемую прибыль.

Классификация финансовых рисков по признаку структуры МФР

Рис. 3.1. Классификация финансовых рисков по признаку структуры МФР

Третья группа рисков — катастрофический риск, при котором возникает неплатежеспособность организации. Потери в этом случае достигают величины, равной имущественному состоянию организации.

Другой классификационный признак финансовых рисков — воздействие на результаты деятельности организации. В соответствии с этим риски бывают чистыми (возможность получить убыток или нулевой результат от финансовой операции) и спекулятивными (вероятность получить как положительный, так и отрицательный результат). Выделяют также финансовые риски по видам заемщиков (корпоративный клиент, банк, частное лицо и т.п.); риски по конкретным видам финансовых инструментов (кредит, вексель, ценные бумаги, валюты, производные финансовые инструменты и т.д.) и риски банковских операций (кредитный, валютный, фондовый). Различают внутренние риски, связанные с внутренней средой банка, и внешние, в том числе системные, связанные с внешними условиями деятельности банка. Совокупный банковский риск показывает полную величину рисков банка как главного участника МФР (рис. 3.2).

Одна из главных стратегических задач, возникающих из широкого многообразия финансовых рисков на МФР, — оценка риска, т.е. достижение участником этого рынка оптимума между прибыльностью операции и ее рисковостью (оптимальным уровнем прибыльности и достаточности капитала). Для обеспечения нормального развития с целью стабилизации уровня риска при росте активов необходимо увеличивать капитал. Наращивание же капитала невозможно без достижения оптимальной величины возврата капитала (investment return) по любой финансовой операции на МФР. При этом большое значение приобретает срок вложений, так как чем больше срок, тем выше риск. Чтобы рассчитать сумму возврата по всему портфелю активов участ-

Рис. 3.2. Классификация совокупных финансовых рисков мирового финансового рынка по наиболее часто употребимым признакам

ника МФР, применяют следующую модель расчета (модель Марковица):

где Rp сумма возврата по всему портфелю финансовых активов участника МФР; V{ объем финансового портфеля на конец расчетного периода; VQ объем финансового портфеля на начало расчетного периода; D — расходы инвестора в течение этого периода.

Исходя из предложенной американским экономистом Г. Марковицем модели расчета суммы возврата по всему портфелю активов участника МФР можно рассчитать коэффициент такого возврата, как среднеарифметическую величину за период:

где Ra среднеарифметический коэффициент возврата; Ry ... Rpnкоэффициенты возвратов за период k(k — ,...,n)N — количество возвратов за период.

Если же рассчитать коэффициент возврата как среднегеометрическую величину, то получится взвешенный во времени коэффициент возврата, отражающий рост портфеля активов участника МФР, правда с условием, что вся прибыль, получаемая в любой момент времени расчетного периода, реинвестируется. В целом модель расчета выглядит следующим образом:

где Rd — средневзвешенный коэффициент возврата за период к.

Валютная составляющая коэффициента возврата по операциям на МФР может быть рассчитана следующим образом (в модели берется та валюта, которая обращается на национальном финансовом рынке):

где Rd средневзвешенный коэффициент возврата, выраженный в национальной валюте; V0 первоначальная рыночная цена портфеля активов инвестора; К — конечная рыночная цена портфеля активов инвестора; С(... Сп прилив национальной валюты (прибыли) в портфель инвестора за интервал к (к= 1,..., п).

Для оценки финансовых рисков МФР исключительно важен ожидаемый возврат инвестированного капитала (expected portfolio return),

рассчитываемым как средневзвешенная возможных доходов, где веса прибылей от инвестиций берутся на базе случайной выборки:

или

где Е( Rp) — ожидаемый возврат инвестированного капитала; Rj — возможная прибыль; Pj — степень возможности такой прибыли (рис- ковость); п — количество ожидаемых прибылей от п инвестиций на МФР.

В практике МФР ожидаемый возврат инвестированного капитала рассчитывается на определенную дату, как правило раз в месяц. На примере двух ожидаемых возвратов (период / и периоду) можно определить изменение в возврате инвестированного капитала методом VaR (value at risk):

где var(Rp) — изменения в возврате инвестированного капитала; wjпроцент от всего портфеля активов, инвестированных в активы в период /; wj — процент от всего портфеля активов, инвестированных в активы в периоду; var{Ri) — изменения в активах в период /'; var(Rj) — изменения в активах в периоду; std(Ri) — стандартные отклонения в активах в период /; std(Rj) — стандартные отклонения в активах в периоду; cor{Rj,Rj) — корреляция между возвратом активов в периоды / и у.

Уравнение возврата инвестиций по портфелю с тремя и более активами более сложное. Например, по трем активам оно выглядит следующим образом (активы в периоды /;у; к):

где wk процент инвестирования от всей суммы активов в период к std(Rk) — стандартное отклонение от суммы в период к; cor(RRk) — корреляция между возвратом активов в периоды / и к cor(Rj, Rk) — корреляция между возвратом активов в периоды у и к.

Рассмотренные выше методы VaR позволяют одновременно оценивать сумму риска (возврата на инвестированный на МФР капитал) по каждому из факторов риска (изменение процентных ставок, валютных паритетов, курсов ценных бумаг и пр.) с учетом корреляции между факторами риска. В результате оценка рисков (представленные эконометрические модели) — это не простая сумма всех рисков, а некая совокупность, учитывающая корреляцию между факторами рисков. Наиболее часто для расчета уровня финансового риска используют такие понятия, как систематический (рыночный) риск и несистематический риск. Под систематическим риском понимают ту часть инвестированного на МФР капитала, возврат которого может быть определен обычными факторами (см. выше). Систематический риск — это всегда минимальный уровень риска. Ту же часть рисков, которые не соотносятся с обычными факторами, принято называть несистематическим риском. Систематический риск пропорционален рыночному, поэтому его принято выражать символом /?, а несистематический риск — символом е Тогда возврат по инвестированным капиталам выглядит следующим образом:

Систематический риск можно выразить как $std(Rm), а несистематический риск — как std(e). По всему портфелю активов на МФР фактор (3/; рассчитывается как

где w. — коэффициент риска по конкретной инвестиции /; п — количество финансовых операций на расчетный момент.

Значение фактора (3 для акций пяти основных американских компаний в 2007 г. было следующим (табл. 3.2).

Значение фактора [3 по пяти американским компаниям (ноябрь 2007 г.) (относительные единицы)

Таблица 3.2

Дженерал

электрик

Мак Грау Хил

IBM

Дженерал

моторе

Ксерокс

Всего (3 (бета)

1,30

0,92

1,18

1,07

1,32

Р по систематическому риску

0,85

0,30

0,47

0,35

0,19

Р по несистематическому риску

0,43

0,81

0,63

0,73

0,92

Источник: составлено по данным сайта Банка международных расчетов www.bis.org.

При оценке финансовых рисков по группам, возникающим на конкретном секторе МФР (рис. 3.2), одно из первых мест по степени рис- ковости, а следовательно, необходимости регулирования, следует отвести кредитным рискам. По классификации Банка международных расчетов (BIS) возрастание уровня кредитного риска зависит от кредитного рейтинга данного финансового института1. Даже по первоклассным банкам — участникам международного финансового рынка степень рисковости финансовых операций от рейтинга ААА до В В- возрастает очень высокими темпами (табл. 3.3).

Уровень финансового риска в зависимости от рейтинга на мировом финансовом рынке на конец 2007 г.

Таблица 3.3

Категория риска (кредитный рейтинг)

AAA - А+

А+ - А-

ВВВ - ВВВ-

ВВ+ - ВВ-

Уровень риска, %

30

60

100

350

Источник: www.bis.org.

Важнейшая характеристика надежности и безрисковости банка и, соответственно, его кредитного рейтинга — показатель ликвидности банка. Риск ликвидности — один из основных кредитных рисков на МФР — должен грамотно и многофакторно регулироваться. Но прежде чем предлагать меры регулирования ликвидности и изучать уже существующие, необходимо понимать, что же такое ликвидность банка. Это одна из важнейших характеристик надежности и безрисковости банка как участника МФР (см. рейтинги в табл. 3.3), поэтому грамотная политика в области его ликвидности требует поддержания собственных средств банка на достаточном уровне. Речь идет о способности банка удовлетворять спрос на финансовые ресурсы со стороны его клиентов в течение операционного дня с приемлемым уровнем издержек. Обеспечение ликвидности банка — это поддержание оптимального состояния между ликвидностью и прибыльностью банковских операций. Поэтому необходимо обеспечивать сбалансированность между сроками вложений по активам и пассивам. Размер запаса ликвидности, измеряемый коэффициентом ликвидности[2] [3], зависит от размера банка, вариабельности клиентской базы, состояния МФР. Более мелкие банки должны иметь большие запасы (пассивы).

Издержки на покупку ликвидности при реализации активов зависят от степени ликвидности финансового продукта, определяемой характеристиками соответствующего сегмента МФР. При нестабильности рынка и возникновении локального дефицита ликвидности, когда цена конкретного финансового продукта падает, возможны потери, даже если собственная ликвидность финансового инструмента высока (например, доллар США). Уровень потерь зависит от емкости и ликвидности МФР в кризисной ситуации.

Для оценки ликвидности банка необходимо рассмотрение коэффициентов его ликвидности и изучение их динамики. Только оценка динамики показателей ликвидности банка позволит сделать правильные выводы и оценить финансовые риски по операциям с этим банком. Коэффициент ликвидности лежит в определенном диапазоне: чрезмерно низкая ликвидность связана с риском, а избыточная — с недополученными доходами.

В целом любой кредитный риск — это риск дефолта, когда кредитное учреждение не может выполнить свои обязательства по депозитам или когда эмитент ценных бумаг (банк) не может погасить свои долговые обязательства (по сумме долга, купонов или процентов). Последнее относится к финансовым рискам на фондовом секторе МФР. Здесь кроме кредитного возникает целый ряд рисков:

  • • процентный, когда рост процентных ставок снижает цену ранее выпущенных ценных бумаг;
  • • валютный, связанный с вероятностью падения курса валюты, в которой номинирована ценная бумага;
  • • ликвидности ценных бумаг, который определяется способностью продавать фондовые активы на различных сегментах МФР с целью получения наличности;
  • • портфельный, связанный с вероятностью потерь по отдельным инструментам или эмитентам.

По портфельному риску на мировом фондовом рынке можно предложить эконометрическую модель ожидаемого возврата по каждой отдельной ценной бумаге из портфеля инвестора. Математически это выражается следующим образом:

I

где E(R') — ожидаемая прибыль от инвестирования в ценную бумагу (/?.); stdiRj) — стандартные колебания прибыли по /?., std(Rm) — стандартные колебания прибыли по Rm, E(Rm) — ожидаемая прибыль от инвестирования в Rm; RF прибыль по безрисковым ценным бумагам; Rm прибыль по рыночным рисковым ценным бумагам.

Рассчитанный в формуле (3.10) показатель принято называть SML (security market line). Другим, более часто применяемым вариантом математического расчета SML, является вариант с использованием бета- компонента степени риска (уравнение диверсификации Марковица):

а стандартные отклонения выглядят следующим образом:

и тогда

Кроме вышеперечисленных рисков на фондовом секторе МФР присутствуют также: страновой риск, который представляет вероятность того, что основная масса эмитентов этой страны не будет способна выполнить свои иностранные обязательства; операционный риск, связанный с нарушениями внутреннего контроля, превышением полномочий и т.п.; технологический риск как возможные сбои в компьютерных и других электронных системах связи; юридический риск как риск потерь от неправильного оформления договоров и т.п.

Валютный риск, возникающий на мировом валютном рынке, определяется вероятностью неблагоприятного изменения валютных курсов, приводящего к потерям вследствие различной переоценки рыночной стоимости активов и пассивов участника этого рынка. Валютный риск зависит от состояния открытой валютной позиции банка, т.е. разниц между стоимостью активов и пассивов в данной валюте с учетом забалансовых операций. Если у банка нет открытой позиции, валютного риска нет (так называемая закрытая позиция), так как переоценка активов и пассивов по новому валютному курсу производится на одну и туже величину. На практике банки держат длинные открытые позиции (требования превышают обязательства) в сильных валютах, а короткие открытые позиции (требования меньше обязательств) — в слабых. Если же движение курса угадано неверно, а банк стоит в длинной позиции по данной валюте, будут зафиксированы убытки. Если банк в короткой позиции в валюте, которая неожиданно подорожала, также будут зафиксированы убытки.

В кризисных финансовых ситуациях в целях снижения рисков валютных потерь банков эффективным инструментом регулирования уровня валютного риска и, собственно, валютного курса является стабильная валютная позиция банков. Во время российского финансового кризиса 1998 г. Центральный банк России ввел для коммерческих банков стабильную валютную позицию. Это означало: банк мог покупать и продавать валюту, но в конце операционного дня ее количество на его счету должно было быть таким же, как по состоянию на начало операционного дня. Эта мера поддерживала валютный курс рубля стабильным, вследствие чего не наблюдалось «бегство» капиталов, как осенью 2008 г.

С начала 1980-х гг. на МФР все чаще используются операции с производными финансовыми инструментами (деривативами). Речь идет о таких деривативах, как форварды, фьючерсы, опционы, свопы и их разновидности. Их присутствие на МФР стало причиной возрастания финансовых рисков, хотя первоначально они возникли именно в целях смягчения, регулирования и контроля за рисками на МФР. Двойственность мирового рынка деривативов с точки зрения рисков МФР состоит в том, что, с одной стороны, производные финансовые инструменты появились как форма страхования финансовых рисков, а с другой стороны, они сами постепенно привели к возрастанию финансовых рисков на МФР (см. главу 4).

Все риски, возникающие на МФР, объединены фактором риска партнерства. Последний связан с тем, что партнер, подписавший с банком финансовый контракт, может по тем или иным причинам отказаться от выполнения своих обязательств и оплаты процентов по ним. Оценка риска партнерства в каждый конкретный момент определяется рядом факторов, поэтому ее выражают математически как многофакторную переменную:

где Cjt — финансовая оценка риска партнерства для заемщика /' в момент t Р. — вероятность банкротства заемщика /, рассчитанная в момент f; Njt сумма обязательств заемщика /' на момент t Т. — доля погашенных обязательств заемщика / в момент t Lj( сумма гарантий, полученных кредитором от заемщика /.

Риск партнерства, связанный с активами (в этом случае он выступает как кредитный) и с пассивами банка, может затрагивать интересы любого участника финансового рынка.

Таким образом, МФР в целом — крайне нестабильная экономическая среда, существующая под постоянным давлением огромного многообразия финансовых рисков. По прогнозам экспертов МВФ в 2009— 2010 гг. особенно возрастут риски неплатежеспособности организаций и физических лиц. Кроме того, очень высок уровень рисков дефолтов. Такая ситуация была бы неразрешимой, если бы параллельно с развитием МФР и расширением его операций не развивалась бы и не совершенствовалась система управления рисками этого рынка.

  • [1] См., например: Fabozzi К., Modigliani К. Op. cit. — Р. 24—26; Merrick J. PriceDiscovery in the Stock Market // Federal Reserve Bank of Philadelphia, WorkimgPapers, March 2000; Bengstong M. Required Disclosure and the Capital Market //Am. Econ. Review, March 2001; Галанов В.А. Производные инструментысрочного рынка: фьючерсы, опционы, свопы. — М.: Финансы и статистика, 2002.
  • [2] По классификации рейтингового агентства Standard & Poor's первоклассные финансовые институты имеют рейтинги: AAA; АА+; А+; А-; сомнительные: ВВВ; ВВВ-; ВВ+; ВВ- и даже до самых рисковых рейтингов: CIи D.
  • [3] Коэффициент ликвидности банка = Ликвидные активы / Обязательствадо востребования.
 
Посмотреть оригинал
< Пред   СОДЕРЖАНИЕ   ОРИГИНАЛ     След >