Меню
Главная
Авторизация/Регистрация
 
Главная arrow Информатика arrow Анализ, оценка и финансирование инновационных проектов

ФОРМИРОВАНИЕ ОПТИМАЛЬНОЙ СТРУКТУРЫ ИСТОЧНИКОВ ФИНАНСИРОВАНИЯ ИННОВАЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ

Формирование структуры капитала любых коммерческих организаций связано непосредственно с их финансированием. Определяя структуру капитала, оптимальную для конкретных экономических условий в конкретном временном периоде, финансовые менеджеры компании оценивают стоимость и цену привлекаемых источников финансирования, рассчитывают предполагаемые затраты и доходность вложений в развитие предприятия.

Решение этих задач выдвигает необходимость ответов на четыре основных вопроса: 1) сколько потребуется денежных средств, чтобы успешно достигать поставленных целей? 2) какая планируется структура источников финансирования (цена и стоимость капитала)? 3) как оценить оптимальность привлекаемых источников финансирования предприятий? 4) какие факторы влияют на общую стоимость капитала?

Расчеты цены капитала производятся на посленалоговой базе. Так как одной из важнейших стратегических целей управления коммерческим предприятием является максимизация его чистой прибыли, то при оценке стоимости капитала надо учитывать влияние налогов.

Общая стоимость капитала складывается из стоимости различных компонентов финансирования. Ввиду того что стоимость источников привлечения капитала различна, то ее величина определяется как средняя взвешенная (WACC — Weighted Average Costof Capital) индивидуальных стоимостей, по удельному весу каждой из составных частей капитала по формуле

где ке цена собственного капитала, сформированного за счет выпуска обыкновенных акций, коэф.; kd цена заемных (долговых) средств финансирования, коэф.; к — цена выпуска привилегированных акций, коэф.; ks цена прибыли, оставшейся в распоряжении компании и направленной в фонд накопления, коэф.; dg, dd, dp, ds доля соответствующих источников средств в общей сумме финансирования.

Фактически структура капитала — это соотношение удельных весов собственных и заемных средств финансирования предприятия. Плата за привлечение капитала касается как заемных, так и собственных источников финансирования. Кредиторам надо платить проценты, акционерам — дивиденды, андеррайтерам и финансовым консультантам платить за услуги в эмиссии и размещении ценных бумаг и т.д.

На структуру капитала любой коммерческой организации влияют:

  • • степень роста и стабильность будущих продаж компании;
  • • конкуренция в промышленности;
  • • состав активов конкретной фирмы;
  • • коммерческий риск и др.

Как правило, оптимальная структура капитала формируется в результате компромисса между достижением максимально возможной экономии на налогах, обусловленной привлечением заемных средств и связанными с погашением долга затратами, вероятность которых повышается с ростом доли заемного капитала. Соответственно, повышается уровень риска, и дешевый, на первый взгляд, источник финансирования с большой долей вероятности станет дорогим.

Индикатором выгодности привлечения заемного капитала может быть уровень эффекта финансового левериджа, рычага (DFL):

где Т — ставка налога на прибыль; / — цена привлечения заемного

капитала, сумма выплачиваемых процентов по займам;

(.RONA — I) — дифференциал финансового рычага (DF): разность

между рентабельностью чистых активов фирмы и ценой привлечения заемного капитала; — — плечо финансового рычага (от-

Е

ношение заемного капитала к собственному).

При положительном значении DFL (в том числе DF) привлечение дополнительного заемного капитала приведет первоначально к росту рентабельности активов. В этом случае увеличение плеча финансового рычага повысит эффективность его использования. Однако рост DFL имеет свои пределы. При отрицательном значении дифференциала финансового рычага дальнейшее привлечение заемного капитала становится нецелесообразным: теряется финансовая устойчивость организации, повышается вероятность ее несостоятельности.

По мере увеличения финансового рычага уменьшается, до определенного предела, средневзвешенная стоимость капитала (WACC).

Однако впоследствии эта стоимость возрастает. Такая динамика дала возможность Модильяни и Миллеру (М&М) утверждать, что «...взаимосвязь... между финансовым “рычагом” и стоимостью капитала объясняется с помощью подхода, основанного на чистой операционной прибыли, что совокупный риск для всех владельцев ценных бумаг фирмы не меняется под воздействием изменений структуры капитала этой фирмы»[1].

При оценке оптимальной структуры источников финансирования предприятия, стоимости их привлечения и использования надо учитывать влияние не только финансового, но и операционного левериджа. Так, при снижении объема продаж операционный рычаг повышает степень риска, связанную с объемом постоянных издержек производства и, соответственно, стоимостью источников финансирования. Это наглядно подтверждает формула

где DOL — эффект операционного рычага; EBIT — операционная прибыль (прибыль до уплаты процентов и налогов); FC — постоянные затраты.

Например, если операционный рычаг = 2,5, то снижение объема выручки на 4% приведет к падению прибыли на 10% (2,5 х 4).

Формирование оптимальной структуры капитала определяется не только его минимальной ценой, но также сравнением преимуществ и недостатков каждого источника финансирования с присущей ему взаимосвязью риска и доходности. Используя в финансовом менеджменте действие DFL и DOL, можно более эффективно управлять как структурой капитала, так и уровнем финансового и производственного (операционного) риска.

При изменении ставки дисконта, или ее неизменности, всегда учитывается временная стоимость денег (TimeVa/ueofMoney), которую надо принимать во внимание, оценивая денежные потоки: распределенное во времени движение денежных средств, пошаговая последовательность дисконтированных платежей и поступлений.

Разница между суммой входящих как простых, так и дисконтированных денежных поступлений от разных видов финансово-хозяйственной деятельности предприятия и понесенными при этом платежами, затратами будет представлять положительный или отрицательный результат работы компании.

Для каждого предприятия может быть своя структура капитала. Поэтому, говоря, об оптимальности источников финансирования, следует подразумевать приемлемую в определенном временном периоде для конкретного предприятия структуру и стоимость вероятных источников его финансирования и ту предельную цену, которую компания готова заплатить за них.

Структура не может быть одинаковой даже для аналогичных предприятий, занимающихся одним и тем же видом финансово-хозяйственной деятельности. Она также не может быть неизменной для одного предприятия, но на разных стадиях или этапах своего экономического развития. Следовательно, не может быть четко выраженных рамок «оптимальности» структуры капитала.

Формирование приемлемой для конкретного временного периода структуры источников финансирования компании предполагает определенное взаимодействие ожидаемой доходности и возможных рисков финансово-хозяйственной деятельности. Общее правило: чем выше планируемая ожидаемая доходность, тем выше степень риска. И наоборот, чем выше степень риска, тем на большее вознаграждение рассчитывает инвестор. Это особенно характерно для малых фирм, занимающихся разработкой и внедрением инновационных проектов.

Для предприятий, занятых в сфере новых технологий, результаты оптимальности структуры капитала проявляются только через длительный период. При этом ожидание высоких доходов в далеком будущем всегда подвержено повышенным рискам. Правило: чем больше по времени срок окупаемости проекта, тем выше степень риска.

При оценке стоимости источников финансирования предприятий надо принимать во внимание процессы наращения и дисконтирования денежных потоков, базирующихся на учете временной ценности денег. Наращение, как процесс увеличения первоначальной суммы в результате начисления процентов, позволяет определить будущее значение сегодняшней величины вложенных средств. Соответственно, структура капитала может рассматриваться в рамках определенного временного периода, влияющего на стоимость привлекаемых источников финансирования.

Величина настоящей стоимости PV {present value) фактически показывает современное, настоящее, значение будущей величины FV(future value). Суть данного процесса выражается в том, что одни и те же деньги сегодня и завтра не равноценны. Будучи вложенными сегодня в проект (пущенные в оборот), они могут принести определенный доход. Несомненно, что ценность одинаковых по величине чистых денежных потоков в будущем ниже стоимости настоящих денежных потоков.

Не меньшую роль, чем сами размеры денежных сумм, играет время получения денег. Чем больше длится период вложения денег в то или иное мероприятие, тем ниже будет их стоимость (одинаковых по величине, но разных по времени, сумм) по сравнению с начальным периодом. Поэтому субъектам предпринимательства при формировании структуры капитала важно оценивать прогнозируемые денежные потоки, будущие дисконтированные поступления денежных средств и дисконтированные платежи с позиции текущего момента времени.

В зависимости от условий проведения финансовых операций в процессах наращения и дисконтирования для расчетов берется процентная ставка, норма доходности или ставка дисконта г. При помощи метода наращения можно определить будущую величину текущей настоящей суммы PVчерез определенный промежуток времени при заданной процентной ставке г

Если сложные проценты начисляются чаще 1 раза в год, тогда применяется другая формула

где т — число начислений процентов.

Для нахождения настоящей денежной величины будущую стоимость (FV) умножают на коэффициент дисконтирования (Kd). Он

равен —-—. Зная будущую сумму денег {FV), ставку дисконта (г) (' + '•)"

и временной период (п), можно легко определить настоящую приведенную стоимость, и наоборот. По сути, дисконтирование — это обратный процесс начисления сложных процентов, принимать во внимание который необходимо при формировании структуры капитала предприятия.

Оптимальность используемых источников финансирования организации может быть достигнута при учете влияния внешней среды, прежде всего инфляционных ожиданий. Тогда /Убудет определяться как

где i — индекс инфляции.

Учитывая, с одной стороны, цену привлекаемых источников финансирования для расширенного воспроизводства, с другой — показатели эффективности вложений, можно более точно определить степень его привлекательности для инвесторов.

Надо отметить, что точной оценки «оптимальности» нет, и вряд ли она возможна. Оптимальное соотношение или структуру источников финансирования можно определить лишь примерно. Это связано, во-первых, с трудностями количественного измерения «оптимальности» через какие-либо показатели; во-вторых, с многообразием факторов, прямо или опосредованно воздействующих на процессы формирования структуры капитала.

В конечном итоге, учет совокупности факторов, влияющих в той или иной мере на формирование оптимальной структуры традиционных и специфических источников финансирования инноваций, окажет свое несомненное воздействие на результаты финансовохозяйственной деятельности компании, разрабатывающей конкретный проект инновационной направленности.

  • ? ВЫВОДЫ
  • 1. Для реализации ИП необходимо решение двух вопросов: во-первых, определить потребности — сколько нужно денег на разрабатываемый проект; во-вторых, определить источники финансирования — где взять эти деньги.
  • 2. Бюджетное финансирование инновационных проектов осуществляется по двум направлениям: в рамках федеральных и республиканских национальных проектов и в рамках программы конкурсного распределения инвестиционных ресурсов.
  • 3. Собственное финансирование предприятий предполагает использование не только внутренних, но и внешних источников финансирования.
  • 4. Инструментами привлечения собственного капитала могут быть частное и публичное размещение акций среди инвесторов.
  • 5. Широкое распространение в последние годы получает IPO — первичное размещение акций компании по открытой подписке.
  • 6. Специфические источники финансирования инноваций включают лизинг, государственно-частное партнерство, ипотеку.
  • 7. К особым формам организации финансирования инновационных проектов относятся венчурное и проектное финансирование.
  • 8. Венчурное финансирование — это инвестирование в уставный капитал, как правило, быстро растущих малых инновационных компаний (зачастую без получения каких-либо гарантий возврата вложенных средств).
  • 9. Венчурный инвестор может рассчитывать лишь на получение в относительно далеком будущем предварительно оговоренной доли акций инновационной фирмы.
  • 10. Цель венчурного бизнеса: продажа на заключительной фазе инновационного цикла своей доли акций по цене, в несколько раз превышающей первоначальные вложения.
  • 11. Венчурные инвесторы (как представители «терпеливого» капитала) готовы делать вложения в новые наукоемкие разработки с большим сроком окупаемости при высокой степени неопределенности.
  • 12. В развитии инновационной деятельности предприятий определенную роль может сыграть проектное финансирование.
  • 13. Исходя из общего смысла термина «проектное финансирование», под ним следует понимать вид организации финансирования, при котором доходы, подученные от реализации проекта, могут быть единственным источником погашения долговых обязательств.
  • ? КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ
  • 1. Назовите основные и специфические источники финансирования инновационных проектов.
  • 2. Перечислите преимущества и недостатки IPO.
  • 3. Расскажите о видах лизинга и его отличиях от кредита.
  • 4. В чем состоят отличия венчурной формы организации финансирования инноваций от проектной?
  • 5. Назовите наиболее характерные черты венчурного финансирования.
  • 6. Каковы цели создания венчурных фондов?
  • 7. Что вы понимаете под венчурным бизнесом? Кого называют венчурным капиталистом?
  • 8. Что является нормативно-законодательной базой развития венчурного и проектного финансирования малого бизнеса в сфере инновационной деятельности?
  • 9. Перечислите характерные черты проектного финансирования. Укажите, в чем состоят основные причины его слабого применения в реализации инновационных предложений.

  • [1] Хорн Д., Вахович Д. Основы финансового менеджмента. 11-е изд. М.: Вильямс, 2001.С. 628.
 
Посмотреть оригинал
Если Вы заметили ошибку в тексте выделите слово и нажмите Shift + Enter
< Пред   СОДЕРЖАНИЕ ОРИГИНАЛ   След >
 

Популярные страницы